AMV - Diferencias en valoración mercado de deuda corporativa

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DOCUMENTO DE INVESTIGACIÓN No. 24

DIFERENCIAS EN VALORACIÓN MERCADO DE DEUDA CORPORATIVA 14 de enero de 2022Página 2 de 28

1. Introducción

En cualquier mercado competitivo los precios son indicadores fundamentales que reflejan las condiciones de oferta y demanda de un bien en un momento determinado y sirven de referencia para la toma de decisiones por parte de los agentes. En el caso de los mercados de valores, los precios además de h acer posible el intercambio justo de activos entre sus participantes1, son elementos esenciales para la gestión de riesgos y la definición de estrategias de inversión. En este sentido, para contar con un mercado de valores transparente y eficiente, no solo es necesario garantizar una adecuada formación de precio s en las negociaciones sino tambi én una apropiada divulgación de esta información a las partes interesadas.

Tal información cobra mayor relevancia en aquellos mercados de poca liquidez en los que los puntos de referencia directos derivados de transacciones resultan escasos. En el mercado de valores colombiano, de acuerdo con la normatividad vigente2, la valoración de inversiones tiene como objetivo fundamental: “el cálculo, registro contable y revelación al mercado del precio justo de intercambio de dichas inversiones” y “Las entidades sometidas a vigilancia e inspección de la Superintendencia Financiera de Colo mbia deberán valorar sus inversiones

tiene como objetivo fundamental: “el cálculo, registro contable y revelación al mercado del precio justo de intercambio de dichas inversiones” y “Las entidades sometidas a vigilancia e inspección de la Superintendencia Financiera de Colo mbia deberán valorar sus inversiones utilizando la información que suministren los Proveedores de Precios para Valoración constituidos legamente en Colombia”.

1De acuerdo con el artículo 2.16.1.2.2 del decreto 2555 de 201 0, se considera como pre cio justo de intercambio a aquel en que: “…compradores y vendedores, suficientemente informados, estarían dispuestos a transar inversiones en un momento determinado, d e acuerdo con las características particulares de las mismas y dentro de las condiciones prevalecientes en el mercado”. 2Libro 16 del decreto 2555 de 2010 el cual reglamenta la actividad de proveer precios en el mercado y la valoración de inversiones de las entidades sometidas a inspección y vigilancia de la Superintendencia Financiera de Colombia.Página 3 de 28

De esta manera, l os proveedores de precios tienen la función de suministrar los precios de intercambio justos. En Colombia actualmente existen dos entidades autorizadas para cumplir con esta tarea , estas son Proveedores Integrales de Precios (PiP) y PRECIA Proveedor de Precios para Valoración S.A. , quienes utilizan diferentes metodolo gías de valoración. Esto implica que es posible que se presenten diferencias para un mismo activo, en especial si se trata de mercados ilíquidos , donde las aproximaciones teóricas de valoración son más frecuentes dada la ausencia de transacciones.

Teniendo en cuenta que los intermediarios pueden elegir el proveedor de precios que mejor consideren, la existencia de diferencias significativas en la información de valoración para un

frecuentes dada la ausencia de transacciones.

Teniendo en cuenta que los intermediarios pueden elegir el proveedor de precios que mejor consideren, la existencia de diferencias significativas en la información de valoración para un mismo activo puede generar asimetrías a la hora de valorar portafolios de inversión o realizar negociaciones.

Con el objetivo de abordar desde una perspectiva estadística la existencia de diferencias en las tasas de valoración entre los proveedores de precios, el presente documento muestra un análisis comparativo de la info rmación de valoración en el mercado de deuda corporativa local entre 2019 y agosto de 2021. Se analiza en particular este mercado considerando que se caracteriza por una amplia oferta de títulos con bajos niveles de liquidez, situación que puede exacerbar la existencia y magnitud de las diferencias en tasas de valoración entre los proveedores de precios3. Para tal fin, después de esta introducción, la sección dos, muestra cifras generales de la dinámica del mercado de deuda corporativa para el periodo mencionado. La tercera sección expone un estudio descriptivo de las diferencias observadas en las tasas de valoración , mientras la cuarta sección se centra en examinar aquellas diferencias que p ueden considerarse materiales , para finalmente abordar las principales conclusiones en la quinta sección.

2. Contexto

Para conocer las diferencias en términos de liquidez y condiciones de emisión existentes entre los segmentos de deuda estandarizada y no estandarizada 4 del mercado de deuda corporativa local, a continuación, se presentan las cifras más relevantes de la dinámica de los volúmenes negociados en ambos mercados para el periodo de análisis.

los segmentos de deuda estandarizada y no estandarizada 4 del mercado de deuda corporativa local, a continuación, se presentan las cifras más relevantes de la dinámica de los volúmenes negociados en ambos mercados para el periodo de análisis.

3Este estudio busca generar evid encia estadística sobre la existencia de diferencias en la información de valoración provista por los dos proveedores de precios para el mercado de deuda corporativa local, sin pretender realizar una análisis exhaustivo o conclusió n crítica sobre los aspectos metodológicos o protocolos de estimación propios de estas entidades. 4Se consideran títulos de deuda estandarizada a aquellas que provenientes de un mismo emisor, comparten idénticas características faciales como la fecha de emisión, la periodicidad de pago, la tasa cupón. la tasa de indexación y la fecha de vencimiento. E sta condición los hace fungibles y confieren a su tenedor idénticos derechos y obligaciones. Para efectos del mercado local, cada título de deuda estandarizada se puede identificar a través de un único nemotécnico. Por su parte los títulos de deuda no estandarizada son aquellos que provenientes de un mismo emisor, no comparten idénticas características faciales y en el caso del mercado colombiano, aunque se pueden agrupar bajo un único nemotécnico no resultan fungibles.Página 4 de 28

2.1. Dinámica del Mercado de Deuda Corporativa Estandarizada

De 2019 a 2020 el mercado de deuda corporativa estandarizada muestra una reducción cercana al 12% en el volumen total negociado5 al pasar de $20.2 billones a $17.8 billones, mientras que en los ocho primeros meses de 2021 se acumulan cerca de

reducción cercana al 12% en el volumen total negociado5 al pasar de $20.2 billones a $17.8 billones, mientras que en los ocho primeros meses de 2021 se acumulan cerca de $10 billones de negociación. Cerca del 95% del volumen se transó en el mercado sobre el mostrador (OTC), y el 5% restante a través del sistema transaccional.

En cuanto a la negociación por tasa de indexación (gráfica 1), entre enero de 2019 y agosto de 2021, cerca del 64% de la negociación se concentró en títulos indexados al IPC, mientras que la tasa fija y el IBR representaron el 33% y 3% respectivamente. Cabe resaltar que la participación de los títulos atados a la inflación se viene reduciendo, al pasar de representar cerca del 71% de la negociación en 2019 al 57% en los ocho primeros meses de 2021, cediendo terreno a la tasa fija que pasó de ser el 27% en 2019 a significar el 39% en 2021.

Gráfica 1. Montos negociados mercado de deuda corporativa estandarizada

Fuente: BVC, elaboración AMV.

Por tipo de emisor (gráfica 2), en el periodo de análisis los títulos emitidos por el sector financiero representaron anualmente entre el 50% y el 60% de la negociación, los del sector real significaron entre el 30% y el 35% y los del sector púbico diferente al Gobierno Nacional Central tuvieron participaciones inferiores al 10%.

5Esta información hace referencia exclusivamente a operaciones de compra y venta.Página 5 de 28

Gráfica 2. Negociación por sector mercado de deuda corporativa estandarizada

Nacional Central tuvieron participaciones inferiores al 10%.

5Esta información hace referencia exclusivamente a operaciones de compra y venta.Página 5 de 28

Gráfica 2. Negociación por sector mercado de deuda corporativa estandarizada

Fuente: BVC, elaboración AMV.

Por plazos al vencimiento, la mayor liquidez se encontró en los papeles de mediano plazo (vencimiento entre 1 y 5 años) con cerca del 50% de la negociación, mientras que los de corto plazo (vencimientos menores a 1 año) representaron cerca del 20%. El 30% restante del monto transado correspondió a títulos con plazos superiores a 5 años.

Como se observa en la tabla 1, el mercado de deuda corporativa estandarizada concentra su negociación en títulos del sector financiero indexados al IPC de calificación AAA, con cerca del 38% de l monto transado. Es también de resaltar que cerca del 99% del volumen operado corresponde a títulos de calificación AAA.

Tabla 1. Montos negociados mercado de deuda corporativa estandarizada enero 2019 – agosto 2021 (cifras en millones de pesos)

Fuente: BVC, elaboración AMV.Página 6 de 28

2.2. Dinámica del Mercado de Deuda Corporativa No estandarizada

En términos del volumen negociado, el mercado de deuda corporativa no estandarizada representa cerca de cinco veces el mercado estandarizado y a diferencia de este último, no muestra un descenso de los montos transados de 2019 a

2020. En 2019 el monto total negociado fue de $107.3 billones, en 2020 fue de $111.2

diferencia de este último, no muestra un descenso de los montos transados de 2019 a

2020. En 2019 el monto total negociado fue de $107.3 billones, en 2020 fue de $111.2 billones y en los ocho primeros meses de 2021 se aproxima a los $56 billones.

Al igual que en el mercado estandarizado, la negociación de la deuda corporativa no estandarizada se concentra en el mercado OTC, que para el periodo de análisis representa más del 90% del monto transado. Así mismo, es de destacar que en la deuda no estandarizada cerca del 99% del volumen operado corresponde a la negociación de certificados de depósito a término (CDTs).

Respecto de la negociación por tasa de indexación (gráfica 3), en el periodo de análisis aproximadamente el 69% de la negociación se concentró en títulos a tasa fija, mientras que l os papeles atados al IPC e IBR significaron cerca del 19% y 12% respectivamente. En este contexto, la participación de los títulos a tasa fija se viene incrementando, pasando de cerca del 56% de la negociación en 2019 al 78% entre enero y agosto de 2021, ganado terreno frente a las otras categorías.

Gráfica 3. Montos negociados mercado de deuda corporativa no estandarizada

Fuente: BVC, elaboración AMV.

Por otro lado, la negociación del mercado de deuda corporativa no estandarizado se concentra significativamente en títulos del sector financiero, que para el periodo de análisis representan cerca del 93% del monto transado (gráfica 4).Página 7 de 28

concentra significativamente en títulos del sector financiero, que para el periodo de análisis representan cerca del 93% del monto transado (gráfica 4).Página 7 de 28

Gráfica 4. Negociación por sector mercado de deuda corporativa no estandarizada

Fuente: BVC, elaboración AMV.

Por plazos al vencimiento, la negociación de deuda corporativa no estandarizada se concentra principalmente en títulos de corto plazo, con el 54% del monto negociado, mientras que aquellos de mediano y largo plazo significan el 43% y 3% respectivamente.

En general, la negociación en el mercado de deuda corporativa no estandarizada se concentra en títulos a tasa fija emitidos por el sector financiero de calificación AAA, que, para el periodo de análisis, acumulan cerca del 65% del monto negociado (tabla 2). Al igual que en la deuda corporativa estandarizada, en la no estandarizada casi la totalidad de las negociaciones (99,7%) se realizan sobre papeles de calificación AAA.

Tabla 2. Montos negociados mercado de deuda corporativa no estandarizada enero 2019 – agosto 2021 (cifras en millones de pesos)

Fuente: BVC, elaboración AMV.Página 8 de 28

3. Análisis descriptivo

Con el objetivo de analizar el comportamiento de las diferencias en la información generada por parte de los proveedores de precios para los títulos de deuda c orporativa, se adoptó el siguiente método:

1. Para cada título se calculó de manera diaria en el periodo de análisis la diferencia entre las tasas de valoración de los dos proveedores de precios.

siguiente método:

1. Para cada título se calculó de manera diaria en el periodo de análisis la diferencia entre las tasas de valoración de los dos proveedores de precios.

2. Los títulos se clasificaron en familias de acuerdo con el sector del emisor, su calificación, tasa de indexación y días al vencimiento, segmentando adicionalmente entre deuda estandarizada y no estandarizada. Como resultado se definieron seis familias para el mercado de deuda estandarizada y tres para el de deuda no estandarizada. El detalle de la caracterización de las diferentes familias y la nomenclatura definida para distinguirlas puede observarse en el anexo 1.

3. Por familia y para cada año del periodo de análisis, se calcul ó el promedio de las diferencias y su volatilidad medida a través de la desviación estándar.

Con base en esa información, se realizaron pruebas estadísticas de significancia para determinar si en promedio las diferencias en las tasas de valoración generadas por los proveedores de precios pueden considerarse o no diferentes de cero. A partir de este resultado, se calculó la frecuencia con que se producen diferencias estadísticamente significativas. Los resultados obtenidos se presentan en las siguientes secciones.

3.1. Análisis del promedio de las diferencias en tasas de valoración

Para caracterizar el comportamiento de las diferencias en tasas de valoración al interior de las familias de títulos, l a tabla 3 presenta estadísticas descriptivas correspondientes al promedio de las diferencias y a la volatilidad medida como su desviación estándar.

En general los promedios de las diferencias y su dispersión resultan mayores en los títulos del mercado estandarizado que en los del no estandarizado, Así mismo, es de resaltar que las

En general los promedios de las diferencias y su dispersión resultan mayores en los títulos del mercado estandarizado que en los del no estandarizado, Así mismo, es de resaltar que las variables de análisis mostraron incrementos en 2020 frente a 2019 para ambos segmentos de deuda, pero dicho comportamiento parece revertirse en los ocho primeros meses de 2021.Página 9 de 28

Tabla 3. Diferencias en valoración - enero 2019 – agosto 2021 (en puntos básicos)

Fuente: Precia, PiP, BVC, elaboración AMV.

Particularmente en el caso de la deuda estandarizada , en 2019 las mayores diferencias en tasas de valoración promedio se observan en el grupo de títulos del sector público diferente al gobierno nacional central indexados al IPC de calificación AAA (GNOC_IPC_AAA). En 2020 el segmento de mayores diferencias promedio es el de papeles emitidos por el sector financiero indexados al IPC y de calificación AA+ (FIN_IPC_AA+). En términos de variabilidad, estos dos grupos también resultan los más importantes para 2019 y 2020 con volatilidades en sus diferencias de 39 y 59,5 puntos básicos respectivamente.

Respecto de la deuda no estandarizada, las emisiones del sector financiero indexadas al IPC y de calificación AAA (FIN_IPC_AAA) presentan los mayores valores promedio de diferencias, resulta el más volátil en 2019 (12,7 pbs) y 2021 (17,7 pbs). En 2020 la familia con mayor dispersión en sus datos fue la de papeles del sector financiero indexados al IBR de calificación AAA (FIN_IBR_AAA) con 19,7 puntos básicos.

Con el fin de establecer si los valores promedio de las diferencias para cada año de estudio

en sus datos fue la de papeles del sector financiero indexados al IBR de calificación AAA (FIN_IBR_AAA) con 19,7 puntos básicos.

Con el fin de establecer si los valores promedio de las diferencias para cada año de estudio en los diferentes grupos de títulos son estadísticamente diferentes de cero , se realizó una prueba t-student. La hipótesis nula (𝐻𝑜) es que la media de las diferencias es igual a cero, y la hipótesis alternativa (𝐻𝑎), que es diferente de cero.

𝐻𝑜: 𝑥 − 𝑦̅̅̅̅̅̅̅ = 0 𝐻𝑎: 𝑥 − 𝑦̅̅̅̅̅̅̅ ≠ 0

Las pruebas se realizaron con un nivel de significancia del 1% haciendo uso del siguiente estadístico de prueba:

Valor promedio Volatilidad Valor promedio Volatilidad Valor promedio Volatilidad FIN_FS_AAA 6,5 18,5 7,1 22,6 1,1 17,4

FIN_IPC_AAA 2,9 13,1 1,7 20,6 -4,3 17,8

GNOC_IPC_AAA 31,0 46,7 6,7 31,3 3,9 25,4

REAL_FS_AAA 1,7 14,7 6,6 16,1 3,4 16,9

REAL_IPC_AAA 6,0 23,3 1,7 25,5 -9,5 18,9

FIN_IPC_AA+ -4,4 39,0 29,1 59,5 5,4 25,5 7,3 25,9 8,8 29,3 0,0 20,3

FIN_FS_AAA 1,5 8,0 3,8 13,2 -1,0 14,7

FIN_IBR_AAA 2,7 9,8 1,2 19,7 1,1 12,6

FIN_IPC_AAA 5,0 12,7 4,5 17,7 1,9 17,7 3,1 10,2 3,2 16,9 0,6 15,0

2020 2021 Mercado Segmento Estandarizado Valores promedio Valores promedio No Estandarizado 2019Página 10 de 28

𝑡 = 𝑥 − 𝑦̅̅̅̅̅̅̅ √𝑠𝑥−𝑦̅̅̅̅̅̅ 2

donde 𝑥 − 𝑦̅̅̅̅̅̅̅ es la media de las diferencias entre las tasas de valoración proporcionadas por los proveedores de precios y 𝑠𝑥−𝑦̅̅̅̅̅̅ 2 es la varianza muestral de las diferencias6. La tabla 4 muestra los resultados. No se puede rechazar la hipótesis de que el promedio de las diferencias de valoración es igual a cero (hipótesis nula), si el estadístico de prueba t es menor al valor crítico con el 99% de confianza (2,81) o si el p-valor resulta superior a 1%.

Se observa que para el periodo de análisis no se puede rechazar la hipótesis de que el

con el 99% de confianza (2,81) o si el p-valor resulta superior a 1%.

Se observa que para el periodo de análisis no se puede rechazar la hipótesis de que el promedio de las diferencias de valoración es igual a cero en ninguna de las familias. Por tanto, se puede afirmar que no existen diferencias estructurales o persistentes en las tasas de valoración entre los proveedores de precios.

Tabla 4. Pruebas de significancia sobre la media de las diferencias de valoración

Fuente: Precia, PiP, elaboración AMV.

3.2. Análisis de la existencia de diferencias significativas en las tasas de valoración

Si bien en la sección anterior se concluyó que estadísticamente el promedio de las diferencias de valoración es prácticamente nulo, esto no implica que no puedan existir o bservaciones que se alejen significativamente de los valores promedio y considerarse estadísticamente diferentes de cero.

Para realizar dicho análisis se tomaron ventanas de información semanal en cada familia de títulos y se realizó un análisis de dispersión. En cada ventana semanal se efectúo un análisis de bandas de volatilidad alrededor del valor promedio , que de acuerdo con pruebas de

6 El estadístico t se distribuye como t -student con 2n -2 grados de libertad, donde n es el número total de diferencias utilizadas para la construcción del estadístico según cada año y segmento. Estadístico de Prueba t p-valor de la prueba estadística Estadístico de Prueba t p-valor de la prueba estadística Estadístico de Prueba t p-valor de la prueba estadística

Prueba t p-valor de la prueba estadística Estadístico de Prueba t p-valor de la prueba estadística Estadístico de Prueba t p-valor de la prueba estadística FIN_FS_AAA 0,35 36% 0,31 38% 0,06 47% FIN_IPC_AAA 0,22 41% 0,08 47% -0,24 40% GNOC_IPC_AAA 0,66 25% 0,21 42% 0,15 44% REAL_FS_AAA 0,11 45% 0,41 34% 0,20 42% REAL_IPC_AAA 0,26 40% 0,06 47% -0,50 31% FIN_IPC_AA+ -0,11 46% 0,49 31% 0,21 42% FIN_FS_AAA 0,19 42% 0,29 39% -0,07 47% FIN_IBR_AAA 0,28 39% 0,06 47% 0,09 47% FIN_IPC_AAA 0,39 35% 0,25 40% 0,11 46% Mercado Segmento 2019 Estandarizado 2020 2021 No EstandarizadoPágina 11 de 28

significancia son estadísticamente iguales a cero7. Los límites superior e inferior de las bandas dependen de la dispersión de las diferencias en las tasas de valoración , y corresponden al promedio de las diferencias de las tasas de valoración en cada semana, más o menos tres desviaciones estándar 8. Con estas desviaciones se espera cubrir alrededor del 99% de confianza, para considerar las diferencias de valoración por fuera de las bandas de volatilidad estadísticamente significativas o diferentes de cero.

desviaciones estándar 8. Con estas desviaciones se espera cubrir alrededor del 99% de confianza, para considerar las diferencias de valoración por fuera de las bandas de volatilidad estadísticamente significativas o diferentes de cero.

Con el fin de brindar una ayuda visual sobre la evolución de las diferencias en tasas de valoración a lo largo del periodo de estudio y evidenciar la existencia de d iferencias significativas, l os anexos 3 y 4 presentan las gráficas de evolución semanal combinando diagramas de caja boxplot9 y las bandas de volatilidad para las familias de títulos. Unos canales de volatilidad más amplios evidencian una mayor dispersión en las diferencias en las tasas de valoración.

A manera de ejemplo, la gráfica 5 muestra los resultados para los títulos de deuda corporativa estandarizada emitidos por entidades del sector financiero, indexados al IPC de calificación AAA para el 2019. Las cajas muestran la dispersión de las diferencias en las tasas de valoración para cada semana del año y las líneas rojas corresponden a las bandas de volatilidad calculadas para las respectivas semanas.

Gráfica 5. Cajas y bandas de volatilidad para los títulos estandarizados del sector financiero indexados al IPC de calificación AAA (2019)

7 Se realizaron pruebas t-sutudent (como las realizadas en la sección anterior) para los datos semanales en cada familia. 8Estas bandas de volatilidad pueden entenderse como una prueba de significancia con un nivel de confianza del 99% de que los v alores de las diferencias son estadísticamente diferentes de cero. 9En el anexo 2 se presentan los detalles de esta metodología de análisis de dispersión de datos.Página 12 de 28

de las diferencias son estadísticamente diferentes de cero. 9En el anexo 2 se presentan los detalles de esta metodología de análisis de dispersión de datos.Página 12 de 28

Por otro lado, la tabla 5 muestra la proporción de diferencias en las tasas de valoración que resultan significativas o estadísticamente diferente de cero para las familias de títulos. En general la proporción de diferencias significativas es superior en las referencias no estandarizadas que en las estandarizadas. En la deuda estandarizada los títulos del sector financiero a tasas fija con calificación AAA (FIN_FS_AAA) exhiben la mayor proporción de diferencias significativas, mientras que en el mercado no estandarizado este puesto lo ocupan los títulos del sector financiero indexados al IPC de calificación AAA (FIN_IPC_AAA).

Tabla 5. Diferencias en tasas de valoración estadísticamente significativas

Fuente: Precia, PiP, BVC, elaboración AMV.

La tabla 6 muestra los valores máximos y mínimos de estas diferencias, se observa que en 2020 se exhibieron las tasas de valoración más dispares, con diferencias de 142 y 195 puntos básicos en el mercado estandarizado y de 274 y 146 puntos básicos en el no estandarizado.

Tabla 6. Diferencias máximas y mínimas en tasas de valoración (en puntos básicos)

Fuente: Precia, PiP, BVC, elaboración AMV.

% diferencias significativas % diferencias significativas % diferencias significativas FIN_FS_AAA 2,5% 1,3% 1,2% FIN_IPC_AAA 1,2% 1,3% 0,7%

% diferencias significativas % diferencias significativas % diferencias significativas FIN_FS_AAA 2,5% 1,3% 1,2% FIN_IPC_AAA 1,2% 1,3% 0,7% GNOC_IPC_AAA 0,01% 1,0% 0,6% REAL_FS_AAA 1,3% 0,8% 0,6% REAL_IPC_AAA 0,8% 0,5% 0,2% FIN_IPC_AA+ 1,2% 1,1% 0,8% 1,1% 1,0% 0,7% FIN_FS_AAA 2,0% 1,7% 2,6% FIN_IBR_AAA 2,2% 1,9% 2,0% FIN_IPC_AAA 3,5% 2,6% 2,0% 2,6% 2,1% 2,2% Estandarizado Valores promedio Valores promedio No Estandarizado 2019 2020 2021 Mercado Segmento Mínimo de las Diferencias Máximo de las Diferencias Mínimo de las Diferencias Máximo de las Diferencias Mínimo de las Diferencias Máximo de las Diferencias FIN_FS_AAA -55,3 117,1 -96,9 361,8 -77,0 312,2

FIN_IPC_AAA -89,0 98,1 -181,7 143,0 -77,5 108,6

GNOC_IPC_AAA -161,6 186,3 -184,2 144,3 -76,6 100,3

REAL_FS_AAA -43,8 72,6 -122,2 150,6 -64,9 63,0

REAL_IPC_AAA -63,3 213,3 -170,8 111,9 -89,0 78,8

FIN_IPC_AA+ -160,1 135,6 -98,9 260,6 -55,0 249,0 -95,5 137,2 -142,5 195,4 -73,3 152,0

FIN_FS_AAA -81,6 68,3 -356,1 142,6 -101,5 132,4

FIN_IBR_AAA -60,6 110,1 -178,5 123,3 -57,1 123,8

FIN_IPC_AAA -119,3 148,2 -287,5 174,4 -132,0 151,0 -87,2 108,9 -274,0 146,8 -96,9 135,7Valores promedio Valores promedio Mercado Segmento 2019 2020 2021 Estandarizado No EstandarizadoPágina 13 de 28

4. Diferencias materiales

Si bien una diferencia en tasas de valoración puede resultar estadísticamente significativa o diferente de cero, esto n o implica que tenga la magnitud para afectar de manera considerable los ejercicios de valoración. Con el objetivo de identificar la existencia de diferencias materiales en las familias de títulos , a continuación, se presentan las diferencias materiales bajo dos criterios: ser superior a 50 puntos básicos y 100 puntos básicos.

4.1. Diferencias en valoración superiores a 50 puntos básicos

Para el periodo de análisis se presentaron en el mercado de deuda corporativa 72.584

materiales bajo dos criterios: ser superior a 50 puntos básicos y 100 puntos básicos.

4.1. Diferencias en valoración superiores a 50 puntos básicos

Para el periodo de análisis se presentaron en el mercado de deuda corporativa 72.584 diferencias en tasas de valoración superiores a 50 puntos básicos, que representan el 2,38% del total de las diferencias observadas . De estas cerca del 83% se produjo en deuda no estandarizada (60.040 equivalentes al 1,97% de las diferencias totales) y el 17% restante en el segmento de deuda estandarizada (12.544 equivalentes al 0,41% del total de las diferencias) (Tabla 7).

Tabla 7. Diferencias en valoración superiores a 50 puntos básicos

Fuente: Precia, PiP, BVC, elaboración AMV.

En el caso de la deuda estandarizada, e n 2020 se concentra la mayor proporción de diferencias materiales que representan un 4,3% del total de diferencias observadas en ese mercado, seguido por 2019 con 3,4% y 2021 con 2,7%. Por grupo de títulos, la mayor proporción de diferencias superiores a 50 puntos básicos está en los papeles del sector público diferente al gobierno nacional central, indexados al IPC de calificación AAA (GNOC_IPC_AAA) siendo más representativas en 2019 con 16,2% del total de diferencias observadas para ese grupo.

En cuanto al mercado no estandarizado, el 2020 concentra la mayor proporción de diferencias materiales, con 3,3% del total de diferencias observadas en ese mercado, seguido Mercado Segmento Diferencias > 50 pbs % del total de diferencias Diferencias

diferencias materiales, con 3,3% del total de diferencias observadas en ese mercado, seguido Mercado Segmento Diferencias > 50 pbs % del total de diferencias Diferencias > 50 pbs % del total de diferencias Diferencias > 50 pbs % del total de diferencias FIN_FS_AAA 320 2,8% 631 3,9% 203 1,8% FIN_IPC_AAA 315 0,6% 1.305 2,8% 469 1,6% GNOC_IPC_AAA 2.994 16,2% 1.400 7,7% 547 4,4% REAL_FS_AAA 65 0,9% 163 1,8% 52 0,9% REAL_IPC_AAA 721 2,2% 1.362 4,3% 528 2,7% FIN_IPC_AA+ 176 1,1% 788 5,4% 505 5,9% 4.591 3,4% 5.649 4,1% 2.304 2,7% FIN_FS_AAA 1.492 0,4% 7.539 1,6% 4.822 2,1% FIN_IBR_AAA 1.087 0,4% 10.275 5,8% 1.004 1,1% FIN_IPC_AAA 10.645 2,5% 17.382 4,1% 5.794 2,9% 13.224 1,2% 35.196 3,3% 11.620 2,2% 2019 2020 2021 Estandarizado Total No Estandarizado TotalPágina 14 de 28

por 2021 con 2, 2% y 2019 con 1,2%. Por familia de títulos, en 2019 y 2021la mayor proporción

Estandarizado Total No Estandarizado TotalPágina 14 de 28

por 2021 con 2, 2% y 2019 con 1,2%. Por familia de títulos, en 2019 y 2021la mayor proporción de diferencias superiores a 50 puntos básicos está en papeles del sector financiero indexadas al IPC de calificación AAA (FIN_IPC_AAA), años en los que representaron respectivamente el 2,5% y 2,9% del total de diferencias observadas en ese grupo. En el 2020 la mayor proporción se observa en la familia de títulos emitidos por el sector financiero indexados al IBR de calificación AAA con una representación del 5,8% del total de diferencias observadas para ese grupo.

4.2. Diferencias en valoración superiores a 100 puntos básicos

De acuerdo con la información de la tabla 8, entre enero de 2019 y agosto de 2021 se presentaron en el mercado de deuda corporativa 5.644 diferencias en tasas de valoración superiores a 100 puntos básicos , que representan el 0,18% del total de las diferencias observadas. De estas el 59% se produjo en deuda no estandarizada (2.338 equivalentes al 0,12% del total de las diferencias) y el 41% restante en el segmento de deuda estandarizada (3.306 equivalente al 0,65% del total de las diferencias).

Tabla 8. Diferencias en valoración superiores a 100 puntos básicos

Fuente: Precia, PiP, BVC, elaboración AMV.

En el caso de la deuda estandarizada, en 2019 se concentra la mayor proporción de diferencias materiales que representan un 1,04% del total de diferencias observadas en ese

Fuente: Precia, PiP, BVC, elaboración AMV.

En el caso de la deuda estandarizada, en 2019 se concentra la mayor proporción de diferencias materiales que representan un 1,04% del total de diferencias observadas en ese mercado, seguido por 2020 con 0,65% y 2021 con 0,05%. Por grupo de títulos, la mayor proporción de diferencias superiores a 100 puntos básicos está en los papeles del sector público diferente al gobierno nacional central, indexados al IPC de calificación AAA (GNOC_IPC_AAA) siendo más representativa s en 2019 con 6,49% del total de diferencias observadas para ese grupo.

Mercado Segmento Diferencias > 100 pbs % del total de diferencias Diferencias > 100 pbs % del total de d