AMV - Impacto de la Crisis Financiera Internacional en el Sistema Financiero Colombiano y en su Regulación

IMPACTO DE LA CRISIS FINANCIERA

INTERNACIONAL EN EL SISTEMA

FINANCIERO COLOMBIANO

Y EN SU REGULACIÓNIMPACTO DE LA CRISIS FINANCIERA INTERNACIONAL

EN EL SISTEMA FINANCIERO COLOMBIANO Y EN SU

REGULACIÓN

Julio de 2009

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Presentación

El Autorregulador del Mercado de Valores –AMVse complace en presentar el documento “Impacto de la crisis financiera internacional en el sistema financiero colombiano y en su regulación”. Conscientes de la relevancia del tema, nuestro propósito es ofrecer, de manera objetiva e independiente, algunos elementos de análisis sobre el origen y las lecciones de la crisis, con énfasis en las recomendaciones de regulación financiera que de allí se derivan y su pertinencia para Colombia. Luego del estallido de la crisis, en septiembre del año anterior, los primeros esfuerzos de las autoridades de los países desarrollados se enfocaron en recuperar la confianza y solidez de sus respectivos sistemas financieros, elementos determinantes para el adecuado funcionamiento de sus economías. Buena parte de los esfuerzos también se encaminaron a aminorar el impacto que la crisis financiera estaba generando sobre todo el aparato productivo. Hacia marzo de este año se

respectivos sistemas financieros, elementos determinantes para el adecuado funcionamiento de sus economías. Buena parte de los esfuerzos también se encaminaron a aminorar el impacto que la crisis financiera estaba generando sobre todo el aparato productivo. Hacia marzo de este año se empezaron a conocer estudios analíticos con recomendaciones más detalladas sobre los ajustes requeridos en los marcos regulatorios, los cuales tuvieron su expresión más reciente con la publicación de la propuesta de reforma financiera presentada por el gobierno de los Estados Unidos. Por solicitud del Consejo Directivo de AMV, la administración del Autorregulador venía haciendo un seguimiento permanente a este tema desde el año anterior. Con base en las principales propuestas que circularon a finales del primer trimestre de este año, AMV se dio a la tarea de elaborar un documento analítico sobre la crisis financiera internacional. La preocupación básica que se tenía era la de entender los hechos que la generaron, así como evaluar la pertinencia de las recomendaciones de política financiera para el caso de Colombia. La importancia de adelantar este trabajo se magnificaba porque el Congreso de la República estaba acometiendo, en esta precisa coyuntura, el estudio de un proyecto de ley de reforma financiera que había sido presentado por el Gobierno Nacional en febrero de 2008, es decir, varios meses antes del estallido de la crisis. Resaltamos una conclusión central de nuestro estudio: el impacto de la crisis sobre el sistema financiero colombiano ha sido marginal. La solidez del sector sigue siendo muy fuerte pese a que los peores efectos colaterales de la crisis probablemente ya se superaron. Esto se explica, en buena medida, por la existencia de un régimen regulatorio estricto que se ha venido consolidando luego del aprendizaje de las lecciones de la crisis hipotecaria que sufrió el país a finales de la

buena medida, por la existencia de un régimen regulatorio estricto que se ha venido consolidando luego del aprendizaje de las lecciones de la crisis hipotecaria que sufrió el país a finales de la década pasada. Por ello, conviene destacar la labor de diversos gobiernos y miembros del Congreso que participaron en la elaboración y reglamentación de diferentes normas como las leyes 510 y 546 de 1999, 795 de 2003, y 964 de 2005. También es necesario reconocer las medidas oportunas que adoptaron las autoridades. De una parte, el Banco de la República emprendió desde abril de 2006 la tarea de controlar el fuerte crecimiento del ciclo expansivo de nuestra economía. De otra parte, la Superintendencia Financiera expidió una normatividad muy completa en materia de sistemas de administración de riesgos y exigió provisiones contracíclicas a los establecimientos de crédito desde 2007. En nuestro análisis también destacamos que en la reforma financiera, recientemente aprobada por el Congreso Nacional, se otorgaron nuevas facultades a las autoridades para el manejo de situaciones de crisis. No compartimos la crítica de algunos en el sentido de que se perdió una oportunidad para hacer una reforma más estructural. De hecho, en Estados Unidos, el país más afectado por la crisis, sólo luego de varios meses el gobierno nacional pre sentó su propuesta regulatoria. Coincidimos en que modificar los aspectos estructurales de la institucionalidad financiera es una tarea que requiere de una suficiente maduración y de un profundo análisis reflexivo. Por ello, una reforma estructural sólo debería discutirse en la coyuntura cuando se trate de una situación crítica, lo cual, por fortuna, no es el caso en nuestro país.Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 2

de una situación crítica, lo cual, por fortuna, no es el caso en nuestro país.Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 2

Lo anterior no significa que no consideremos q ue haya temas que deben evaluarse y que ameriten ser considerados por las autoridades. En el estudio mencionamos que aspectos tales como la captación masiva y habitu al por entes ilegales, el ofrecimiento de servicios de intermediación, la corresponsalía, la supervisión consolidada de conglomerados y la independencia del supervisor, entre otros, son temas que deberían ser discutidos a fin de fortalecer el esquema regulatorio. Somos conscientes de que el producto que entregamos no es definitivo en la medida en que hay una fuerte dinámica en las activida des financiera y económica. Confiamos, no obstante, en que este estudio sea de utilidad para autoridades, académicos, periodistas, la industria y el público en general. Mejorar la calidad de la discusión de las políticas públicas con base en propuestas analíticas y documentadas es uno de los propósitos que esperamos haber cumplido con la elaboración del documento que presentamos a su consideración. Finalmente, agradezco a los funcion arios de AMV que trabajaron en la elaboración de este documento, el cual nos exigió muchas horas de estimulante y enriquecedora discusión. Destaco, en particular, los aportes del grupo de trabajo que coordinó Felipe Gaviria y del cual hicieron parte Felipe Rincón, Carlos Adolfo Guzmán, Néstor Camilo Martínez, Ana María Prieto, Angela María Velásquez y María Stella Larios. Si bien los aspectos básicos de este trabajo fueron compartidos con el Consejo Directivo de AMV, el contenido no necesariamente refleja la posición de sus miembros.

Carlos Alberto Sandoval

Velásquez y María Stella Larios. Si bien los aspectos básicos de este trabajo fueron compartidos con el Consejo Directivo de AMV, el contenido no necesariamente refleja la posición de sus miembros.

Carlos Alberto Sandoval Presidente Autorregulador del Mercado de Valores de ColombiaAutorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 3

CONTENIDO

1. Introducción 5

2. Crisis financiera internacional 7

a. El mercado inmobiliario y la deuda subpr ime en Estados Unidos 7 b. La liquidez en los mercados financieros 8 c. La innovación financiera y la crisis 9 d. El rol del gobierno corporativo en las entidades 12 e. El rol de las calificadoras de riesgo 12 f. La volatilidad excesiva de los precios de los activos financieros 13 g. Las deficiencias en la estructura regulatoria 15 h. El concepto de autorregulación en la crisis financiera 18

1. Los episodios de esquemas piramidales en la crisis financiera 20

j. Propuestas y recomendaciones después de la crisis 22

1. Supervisión consolidada 23 ii. Supervisión macroprudencial 24 iii. Medición de riesgos y supervisión microprudencial 24 iv. Protección de los consumidore s financieros e inversionistas de abusos y fraudes 25
2. Otros cambios regulatorios 26

3. Impacto de la crisis financiera en Colombia 27

a. Canal de transmisión directo 27

1. Mercado de activos financieros 27 ii. Situación del sistema financiero colombiano 30 iii. Sistemas de administración de riesgos en Colombia 32

a. Canal de transmisión directo 27

1. Mercado de activos financieros 27 ii. Situación del sistema financiero colombiano 30 iii. Sistemas de administración de riesgos en Colombia 32 iv. Innovación financiera y valoración 34
2. Calificadoras de Riesgo en Colombia 36 vi. Estado del arreglo institucional de regulación y supervisión del sistema financiero colombiano 37

b. Canal de transmisión indirecto 39

1. Oficinas de Representación 41 ii. Contrato de Corresponsalía 42 iii. Crisis de matrices o entidades relacionadas 43

4. Vulnerabilidad del mercado local 45 a . P i r á m i d e s 4 5

1. Boom de pirámides y esquemas Ponzi en Colombia 45 ii. Dificultades para identificar y suspender la captación ilegal 46

b. Mesas de Dinero irregulares 47 c . F o r e x 4 8 d. Ordenantes 50 e. Ofrecimiento ilegal de seguros del exterior en Colombia 51

5. Elementos a considerar para el fortalecimiento de la regulación 53

a. Aspectos que no deben ser objeto de modificación: estructura de regulación y supervisión del mercado financiero 53 b. Aspectos que podrían ser objeto de modificación 54

1. Definición de las actividades y servicios de inversión que deben ser sujetas a vigilancia por parte del Gobierno 55 ii. Concepto de captación masiva y habitual y las actividades privativas a entidades vigiladas 57 iii. Ofrecimiento al público de productos o servicios privativosAutorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 4

de los intermediarios de valores 59

privativas a entidades vigiladas 57 iii. Ofrecimiento al público de productos o servicios privativosAutorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 4

de los intermediarios de valores 59 iv. Facilitar controles desde el punto de la demanda de servicios 60

1. Oficinas de R epresentación y Contratos de Corresponsalía 61

6. Conclusiones 63

7. Bibliografía 66

8. Anexo 73

ÍNDICE DE GRÁFICOS

Gráfico 1. Volumen total emisiones de deuda pública externa (2006-2008) 9 Gráfico 2. Precios de la vivienda y ejecuciones hipotecarias en los EEUU. 11 Gráfico 3. Evolución del Índice VIX. 14 Gráfico 4. Volatilidad de los instrumentos de renta fija en los mercados mundiales 15 Gráfico 5. Volatilidad de los índices de accion es en los mercados mundiales 15 Gráfico 6. Volatilidad de las divisas en los mercados mundiales 15 Gráfico 7. Volatilidad de los commodities en los mercados mundiales 15 Gráfico 8. Embi +, Embi + Colombia y Embi + Latinoamérica 27 Gráfico 9. Evolución de los índices accionarios mundiales 28 Gráfico 10. Evolución de la tasa de cambio 28 Gráfico 11. Curva Cero Cupón TES pesos 29 Gráfico 12. Índice de Deuda Pública Corficolombiana 29 Gráfico 13. Descomposición del margen bruto como porcentaje del activo 31

Gráfico 11. Curva Cero Cupón TES pesos 29 Gráfico 12. Índice de Deuda Pública Corficolombiana 29 Gráfico 13. Descomposición del margen bruto como porcentaje del activo 31 Gráfico 14. ROA del sistema bancario en Latinoamérica (Dic-08) 31 Gráfico 15. Solvencia por tipo de establecimiento de crédito (Dic-08) 31 Gráfico 16. Saldo de cartera titularizada 34 Gráfico 17. Utilidades estimadas por valoración a precios de mercado del sistema financiero colombiano 35 Gráfico 18. Calificaciones por tipo 36Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 5

1. Introducción

1. El sistema financiero mundial viene experimentando profundas transformaciones y ajustes, producto de la mayor crisis internacional luego de la gran depresión de los años treinta. De una parte, se observa la desaparición y nacionalización de entidades de gran tradición en las economías desarrolladas. De otra parte, se han cuestionado algunos principios de la regulación financiera moderna, tales como la valoración a precios de mercado, el uso de calificaciones de riesgos para efectos prudenciales, la prociclicidad de los requerimientos de capital bajo los estándares de Basilea y la necesidad de una mayor supervisión macroprudencial, entre otros.

2. La crisis no tiene un único origen sino que se generó por la conjugación de varios elementos económicos y de regulación. En efecto, los excesos de liquidez y los desbalances macroeconómicos observados en varias economías desarrolladas estuvieron acompañados de importantes fallas en los mercados financieros, producto de un marco regulatorio y de

económicos y de regulación. En efecto, los excesos de liquidez y los desbalances macroeconómicos observados en varias economías desarrolladas estuvieron acompañados de importantes fallas en los mercados financieros, producto de un marco regulatorio y de supervisión inadecuado frente a los retos impuestos por el desarrollo y la innovación financiera.

3. Cuatro factores fundamentales de la estructura del sistema financiero global se han identificado como amplificadores y aceleradores de la crisis: Primero, las deficiencias en la medición de riesgos y los estándares de control interno. Segundo, el desarrollo de instrumentos financieros complejos, calificados como altamente seguros y mediante los cuales se transformó el riesgo de crédito en riesgo de mercado, que acrecentaron el efecto de contagio y la prociclicidad de las normas prudenciales y de valoración. Tercero, se presentaron fallas en el sistema de pesos y contrapesos de los esquemas de gobierno corporativo de las entidades financieras. Por último, hubo una falta de acción regulatoria y de supervisión para detectar y contener los problemas oportunamente.

4. La quiebra de importantes instituciones como Lehman Brothers y Northern Rock, y la nacionalización e intervención estatal en otras como AIG, Citibank, Royal Bank of Scotland entre otras, así como la intervención de Fannie Mae y Freddie Mac resquebrajaron la confianza del mercado.

5. La crisis financiera también ha hecho evidente la presencia de esquemas fraudulentos de inversión, los cuales han saltado a la lupa de las autoridades. Durante el boom de liquidez y desregulación de la década anterior a la crisis, varios fraudes crecieron a tamaños de importancia sistémica. Cuando los inversionistas demandaron mayores recursos debido a la

inversión, los cuales han saltado a la lupa de las autoridades. Durante el boom de liquidez y desregulación de la década anterior a la crisis, varios fraudes crecieron a tamaños de importancia sistémica. Cuando los inversionistas demandaron mayores recursos debido a la iliquidez de los mercados, dicho s esquemas colapsaron. Adicionalmente, la coyuntura turbulenta representa oportunidades para la aparición de nuevos tipos de fraudes financieros pretendiendo explotar a quienes buscan recuperar sus pérdidas. La quiebra de los primeros y la recurrente aparición de los segundos han profundizado aún más los efectos negativos de la crisis por su impacto en la confianza inversionista.

6. A partir de lo anterior, la crisis se expandió de manera acelerada a varios países y sus consecuencias económicas se sienten alrededor del mundo producto de la mayor interconexión global.

7. Entre febrero y junio de 2009 se han venido presentand o propuestas de reforma a la regulación financiera internacional. En el presente documento se analizan, principalmente, las de la Unión Europea (Reporte de Jacques de Larosière), FSA del Reino Unido y del Departamento del Tesoro de EEUU. Si bien muchas de las recomendaciones se refieren a las dificultades propias de la presencia de “si stemas bancarios paralelos” en los mercados desarrollados, algunas de las discusiones son pertinentes para el caso de economíasAutorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 6

emergentes como Colombia. De hecho, se encu entra que hay propuestas útiles que permitirían fortalecer nuestros estándares de regulación y de supervisión.

8. Si bien la economía en Colombia viene enfrentando la incertidumbre asociada con la crisis

emergentes como Colombia. De hecho, se encu entra que hay propuestas útiles que permitirían fortalecer nuestros estándares de regulación y de supervisión.

8. Si bien la economía en Colombia viene enfrentando la incertidumbre asociada con la crisis internacional, el contagio sobre el sector financiero ha sido relativamente bajo. Se observa que el sector mantiene una robusta generación de utilidades, prospectivas de valorización de las inversiones en valores y una baja exposición a activos extranjeros tóxicos. Resulta oportuno, sin embargo, revisar prácticas de regulación y supervisión para evaluar si el esquema normativo es lo suficientemente robusto para generar confianza sobre la situación de las entidades financieras. De esta forma, en el documento se examinan tanto los aspectos que directamente se pueden asociar con la crisis financiera, como también aquellos que generan problemáticas desde una óptica local. Con esto, se ofrece un análisis de los aspectos que son necesarios para mejorar la protección de inversionistas y la estabilidad del sistema financiero.

9. La crisis financiera, sus orígenes macroecon ómicos, la velocidad y profundidad de su contagio, la estructura regulatoria, las metodologías de supervisión, estándares de control interno, medición de riesgos y demás elementos corresponden a una serie de complejas interacciones.

10. En el presente trabajo se analizan algunos de esos elementos antes mencionados, reconociendo que resulta imposible considerarlos todos. Por lo anterior, se analizan solamente aquellos temas que más llaman la atención para el caso colombiano. Hay que mencionar, además, que es una aproximación con base en los elementos que hoy se conocen, pero es necesario tener en cuenta que las solu ciones y reco mendaciones corresponden a un proceso dinámico.

mencionar, además, que es una aproximación con base en los elementos que hoy se conocen, pero es necesario tener en cuenta que las solu ciones y reco mendaciones corresponden a un proceso dinámico.

El documento está organizado así:

11. El capítulo 2 describe la crisis financiera interna cional. El capítulo 3 establece el grado de contagio directo e indirecto al sistema financiero colombiano. El capítulo 4 se centra en los elementos que presentan mayor vulnerabilidad para el correcto funcionamiento del sistema financiero local y su estructura de regulación. En el capítulo 5 se recogen algunos elementos a considerar para fortalecer la regulación de la estructura del sistema financiero colombiano, diferenciando entre aquellos factores que no deben ser objeto de modificación de los que se requiere acción. Las conclusiones de presentan en el capítulo 6.

12. En el Anexo se resumen esquemáticamente las principales recomendaciones que se han venido impartiendo a nivel internacional, junto con el estado de la regulación en Colombia sobre la materia.Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 7

2. Crisis financiera internacional

a. El mercado inmobiliario y la deuda subprime en Estados Unidos

13. La crisis financiera por la que atraviesa la economía mundial tuvo sus orígenes desde principios de la década del 2000, momento en el cual la economía estadounidense iniciaba un proceso de recuperación económica tras haber afrontado la crisis dot.com en el 2000 y

2001. El gobierno estadounidense estimuló el crecimiento económico a través de un mayor consumo de los hogares (Perez Saiz, Diciembre de 2007) y reactivó el sector inmobiliario a

2001. El gobierno estadounidense estimuló el crecimiento económico a través de un mayor consumo de los hogares (Perez Saiz, Diciembre de 2007) y reactivó el sector inmobiliario a través de una reducción de tasas de interés por parte de la Reserva Federal, la implementación de la política del “American Dream”, el otorgamiento de incentivos y exenciones tributarias para los propietarios de inmuebles y el otorgamiento de facilidades crediticias para la adquisición de vivienda, entre otros (Blundell-Wignall, Atkinson, & Lee,

2008).

14. La mejora en las expectativas de los agentes se tradujo en un incremento de la demanda por inmuebles, aumentaron los precios de la vivienda y proliferaron instrumentos y vehículos de financiación poco convencionales (Leamer, 2007). De esta forma, las entidades financieras ampliaron la capacidad de endeudamiento de los prestatarios con menor calidad crediticia, trasladando el riesgo de crédito a los mercados financieros (Wehinger, 2008).

15. El resultado fue una subvaloración del riesgo de crédito. Los estándares de originación de cartera hipotecaria disminuyeron, auspiciados en muchos casos por las políticas públicas mencionadas. Esto incrementó el endeudamiento y la probabilidad de impago, hechos que no fueron considerados por los modelos de medición de riesgos de las entidades.

16. Lo anterior en un contexto de innovación financiera que estimuló la proliferación de créditos hipotecarios y vehículos de inversión garantizados o colateralizados con endeudamiento inmobiliario de baja calificación crediticia, lo que se denominó como deuda Alt-A o Subprime.

17. Tras presentarse el ciclo expansivo de la economía estadounidense durante

hipotecarios y vehículos de inversión garantizados o colateralizados con endeudamiento inmobiliario de baja calificación crediticia, lo que se denominó como deuda Alt-A o Subprime.

17. Tras presentarse el ciclo expansivo de la economía estadounidense durante aproximadamente una década, el incremento en el nivel de los precios del petróleo, de los alimentos y en general de los commodities llevó a que la tasa de interés de la Reserva Federal (FED) se incrementara al 5,25%. Al aumentar el servicio de la deuda de los créditos se deterioró la capacidad de consumo de los agentes y el costo del capital se incrementó.

18. Como consecuencia, el precio de los inmuebles en el 2007 presentó una reducción mensual promedio del -0,45%1 y el costo de financiamiento se incrementó proporcionalmente con los ajustes realizados a la tasa de interés por parte de la FED.

19. La rectificación procíc lica de ratings de riesgo creditic io para los títulos con activos subyacentes de deuda subprime ocasionó una liquidación de posiciones riesgosas y la búsqueda de instrumentos menos volátiles y más seguro s. La sobredependencia en el uso de las calificaciones de crédito para evaluar la seguridad de los activos reemplazó la debida diligencia y el criterio propio de los inversionistas profesionales, acelerando la propagación de la crisis.

20. La angustia de los inversionistas provocó una venta generalizada de activos dificultando su valoración (Baena, Septiembre 2008). Este fenómeno, también procíclico en la valoración, conllevó a la revisión de los estándares en materia del principio de mark to market.

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valoración (Baena, Septiembre 2008). Este fenómeno, también procíclico en la valoración, conllevó a la revisión de los estándares en materia del principio de mark to market.

1 Promedio de la variación mensual en el 2007 del House Price Index calculado por el Federal Housing Finance Agency.Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 8

21. La denominada crisis subprime fue, entonces, un fenómeno de riesgo sistémico el cual se originó en el sector hipotecario estadounidense para luego trasladarse a los mercados financieros globales a través de instrumentos financieros complejos originados en el periodo de expansión económica mundial.

22. En relación con la regulación prudencial, los requerimientos de capital de las principales economías desarrolladas siguen los principios de Basilea I y Basilea II, lo que también tiene efectos procíclicos. En el período de auge se expande la actividad crediticia y se incentiva la toma de riesgos, mientras que en la fase de desaceleración se restringe el crédito para mantener constantes los márgenes de solvencia. Incluso, el deterioro de cartera puede llevar a la necesidad de mayores inyecciones de capital cuando este es más escaso.

23. Las prácticas de control interno, por su parte, no incluyeron aspectos cualitativos y el criterio de los administradores fue sustituido en su gran mayoría por sofisticados modelos internos de riesgo, cuyos resultados probaron ser demasiado optimistas. La alta dirección aprobó el uso de dichos modelos sin comprenderlos en su totalidad. No incluir criterios cualitativos de los administradores conllevó a una toma excesiva de riesgos en productos cuya exposición no estaba adecuadamente valorada.

uso de dichos modelos sin comprenderlos en su totalidad. No incluir criterios cualitativos de los administradores conllevó a una toma excesiva de riesgos en productos cuya exposición no estaba adecuadamente valorada.

24. A lo anterior se suma que falló el sistema de pesos y contrapesos de los esquemas de gobierno corporativo de las entidades financieras. El desconocimiento de las juntas directivas del funcionamiento de modelos de riesgos y características de productos financieros innovadores y la poca información que obtuvieron respecto los escenarios de estrés de los mismos conllevaron a la inexistencia de los controles necesarios.

Adicionalmente, la remuneración de funcionarios se basó en metas de muy corto plazo que incentivaron una mayor toma de riesgos.

b. La liquidez en los mercados financieros

25. Un elemento de primer orden en el análisis de la crisis financiera se relaciona con la liquidez de los mercados. Para estudiar la evolución de la misma se sigue la metodología de mediciones de liquidez ex - post (Baena, Septiembre 2008) y la determinada por el tamaño del mercado de bonos y emisiones que lo componen (Jeanneau & Tovar, Junio de 2008).

26. En el periodo previo a la materialización de la crisis las bajas tasas de financiación en los mercados financieros y el incremento de la demanda por nuevas fuentes de financiación propiciaron un incremento de la emisión de deuda y de los volúmenes de negociación registrados en los mercados financieros (Perez Saiz, Diciembre de 2007).

27. Según la Federación Internacional de Bolsas de Valores ( WFE) los volúmenes de negociación en los mercados estandarizados presentaron una tendencia al alza. En el

27. Según la Federación Internacional de Bolsas de Valores ( WFE) los volúmenes de negociación en los mercados estandarizados presentaron una tendencia al alza. En el mercado de acciones se negociaron durante 2006 USD$113.790 millones, en 2007

USD$113.163 millones y en 2008 USD$114.121 millones. Por su parte, el mercado de bonos presentó un crecimiento promedio del 15% para el mismo periodo, lo cual implicó un volumen medio de negociación cercano a los USD$15.779 millones (World Federation of Exchange, 2008).

28. Conviene señalar que los incrementos en los volúmenes transados a partir del año 2005, obedecen a las expectativas futuras en materia de crecimiento económico y de menor inflación para las diferentes economías mundiales (Hördahl & MacGuire, Junio de 2007).

29. Según cifras del BIS el mercado de derivados OTC evidenció un crecimiento del 61,78% entre 2006 (USD$785.000 millones) y 2008 (USD$1,27 billones). Este re sultado se debió a la mayor demanda de mecanismos de cobertura frente al incremento de la volatilidad que presentaron los tipos de interés y las tasas de cambio durante el segundo semestre de 2007 e inicios del 2008.Autorregulador del Mercado de Valores de Colombia – AMV | 9

30. Un segundo elemento que evidencia los altos niveles de liquidez del mercado mundial radica en el incremento de las colocaciones de deuda realizadas entre el 2006 y 2007. En Brasil, China, Colombia, Alemania, Japón, México, Inglaterra y EEUU. durante 2007 se llevaron a

en el incremento de las colocaciones de deuda realizadas entre el 2006 y 2007. En Brasil, China, Colombia, Alemania, Japón, México, Inglaterra y EEUU. durante 2007 se llevaron a cabo emisiones de deuda privada por USD$86.966 millones y en deuda pública por USD$69.617 millones, lo que implica un crecimiento de 10% y 6,78% respectivamente.

31. En el caso de la colocación de títulos de deuda pública externa se registró un incremento durante los últimos tres años. En los países desarrollados la emisión de deuda aumentó el 20% en promedio, mientras que en los países en desarrollo y Latinoamérica el crecimiento promedio se ubicó en 10% y 2%, respectivamente, durante el periodo comprendido entre 2006 y 2008.

Gráfico 1 Volumen total emisiones de deuda pública externa (2006-2008) 0 20.000 40.000 60.000 80.000 100.000 Todos los Países Países Desarrollados Países en Desarrollo

A. Latina y el Caribe Org. Internacionales Miles de millones de USD$ 2008 2007 2006

Fuente: Banco de Pagos Internacionales.

32. En conclusión, antes de presentarse la coyuntura que originó la crisis financiera a mediados de 2007, los niveles de liquidez presentaban incrementos sostenidos producto de menores tasas de financiación y alentadoras expectativas de crecimiento económico. Esto se terminó reflejando en un aumento de las emisiones de deuda pública y privada, y mayores montos negociados en los mercados estandarizados y OTC.

c. La innovación financiera y la crisis

reflejando en un aumento de las emisiones de deuda pública y privada, y mayores montos negociados en los mercados estandarizados y OTC.

c. La innovación financiera y la crisis

33. La innovación financiera amplificó y aceleró las con secuencias negativa s de la crisis internacional. Desde mediados de la década de los 90, en Estados Unidos instrumentos financieros innovadores convirtieron las hipotecas en activos financieros de especulación y de inversión.

34. Estos instrumentos si bien permitieron la diversificación de activos y rentabilidades, también propiciaron el escenario para la asunción excesiva de riesgos de todo el sistema financiero, ya que proliferaron sin el debido acompañamiento de medidas necesarias por parte de las e