AMV - Liquidez en el mercado accionario colombiano una aproximación desde la profundidad de la pantalla de negociación

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DOCUMENTO DE INVESTIGACIÓN No. 16

LIQUIDEZ DEL MERCADO DE RENTA VARIABLE COLOMBIANO Una aproximación desde la profundidad de la pantalla de negociación 26 de agosto de 2020Página 2 de 21

Resumen Ejecutivo

La liquidez de un activo regularmente es medida a través de indicadores como el volumen negociado, la rotación y la frecuencia de negociación. Estas medidas aunque importantes, reflejan exclusivamente la actividad bursátil del activo pero no necesariamente capturan la dinámica de liquidez de un mercado. Adicionalmente pueden dar indicaciones falsas sobre la liquidez, toda vez que se distorsionan cuando existe una amplia cantidad de transacciones de bajo monto o pocas transacciones de alto volumen.

Para realizar un acercamiento más completo a la liquidez de un activo o de un mercado, entendiendo esta como la posibilidad de liquidar o tomar una posición en cualquier momento sin la necesidad de incurrir en costos adicionales, existe otro conjunto de medidas denominadas directas, que capturan a partir de la información de la pantalla de negociación, aspectos de la liquidez como la amplitud, la profundidad, la inmediatez en ejecución y la resiliencia frente a transacciones de grandes montos.

El presente estudio muestra los resultados obtenidos en la medición de la liquidez del mercado de renta variable colombiano, empleando una de estas medidas de tipo directo

ejecución y la resiliencia frente a transacciones de grandes montos.

El presente estudio muestra los resultados obtenidos en la medición de la liquidez del mercado de renta variable colombiano, empleando una de estas medidas de tipo directo fundamentada en el análisis de la profundidad de la pantalla de negociación.

Objetivos

Realizar una aproximación a la liquidez del mercado de renta variable colombiano más allá de las métricas generalmente empleadas, enfocándose en la profundidad de la pantalla de negociación.Página 3 de 21

Establecer la capacidad del mercado para atender las necesidades de compra y venta de los inversionistas sin que estos vean impactados significativamente sus precios de negociación.

1. Introducción

A partir del trabajo de Amihud y Mendelson (1986), el concepto de liquidez ha sido un importante tema de estudio en los mercados financieros. Tapia (1999) indica que esta importancia radica en la relación que existe entre el nivel de liquidez de un activo financiero y los costos de transacción que experimenta un inversionista al momento de negociarlo en los mercados financieros. En ese orden de ideas, Agudelo (2011) hace énfasis en que éstos costos de transacción se basan principalmente en la profundidad e inmediatez con la que el mercado le permite a un inversionista negociar grandes cantidades de un activo financiero a relativamente bajo costo.

La liquidez de un activo regularmente es medida a través de indicadores indirectos como Turnover1, volumen negociado, rotación del activo2 así como su frecuencia de negociación, dada su simplicidad de cálculo y la disponibilidad de la información.

De acuerdo con la Deutsche Börse 3 (2002), estas medidas indirectas pueden dar

Turnover1, volumen negociado, rotación del activo2 así como su frecuencia de negociación, dada su simplicidad de cálculo y la disponibilidad de la información.

De acuerdo con la Deutsche Börse 3 (2002), estas medidas indirectas pueden dar indicaciones falsas sobre la liquidez de un mercado, toda vez que se distorsionan cuando existe una amplia cantidad de transacciones de bajo monto o pocas transacciones de alto volumen. Para realizar un acercamiento más completo a la liquidez de un activo o de un mercado, entendiendo ésta como la posibilidad de liquidar o tomar una posición en cualquier momento sin la necesidad de incurrir en costos adicionales, existe otro conjunto de medidas denominadas directas, que capturan aspectos de la liquidez a partir de la información de la pantalla de negociación tales como la amplitud, la profundidad, la inmediatez en ejecución y al resiliencia frente a transacciones de grandes montos.

Lesmond (2005) argumenta que las medidas directas como el margen Bid-Ask 4 o el margen efectivo5, al reflejar costos de transacción, muestran de una manera más precisa la liquidez de un mercado, pero su cálculo se dificulta debido a la imposibilidad de acceder a la información.

Agudelo (2011) realizó una primera aproximación de la liquidez para el caso colombiano a partir de medidas directas. El autor resalta que el margen entre oferta y demanda es un indicador que refleja principalmente el costo para transacciones de montos relativamente

1 El Turnover se define como el número de veces que se negocia el tamaño de una emisión durante un tiempo determinado. 2 La rotación hace referencia al número de acciones negociados en un periodo de tiempo determinado. 3 Bolsa de Valores de Alemania. 4 Es la diferencia entre el mejor precio de compra y el mejor precio de venta.

2 La rotación hace referencia al número de acciones negociados en un periodo de tiempo determinado. 3 Bolsa de Valores de Alemania. 4 Es la diferencia entre el mejor precio de compra y el mejor precio de venta. 5 Se define como dos veces la diferencia absoluta de un precio de transacción y el precio medio.Página 4 de 21

pequeños. Así mismo, indica que el impacto en el precio funciona mucho mejor para transacciones de mayor volumen. Adicionalmente, la Deutsche Börse (2002) define que un inversionista experimenta dos tipos de costos de transacción:

a. Los costos directos que se traducen en tarifas o comisiones por la intermediación bursátil.

b. Los costos indirectos, relacionados con el impacto que una transacción tiene en el mercado de valores y que se pueden caracterizar en una prima por liquidez y en los movimientos adversos en el precio.

Mientras que los primeros son directamente identificables por el inversionista, los costos indirectos no lo son y dependen en gran medida de la profundidad de la pantalla de negociación, es decir, de la capacidad del mercado para atender las órdenes de compra o venta de los participantes.

En este sentido, el presente estudio busca realizar una aproximación a la liquidez del mercado de renta variable colombiano más allá de las métricas indirectas generalmente empleadas, enfocándose en la profundidad de la pantalla de negociación. De esta manera, es posible establecer la capacidad del mercado para atender las necesidades de compra y venta de los inversionistas sin que estos vean impactados significativamente sus precios de negociación.

La liquidez de cada especie se medirá bajo dos criterios, el primero corresponde a la probabilidad de encontrar en cualquier momento del tiempo una cantidad determinada de acciones y el segundo al impacto en el precio de llevar a cabo la compra o venta de

precios de negociación.

La liquidez de cada especie se medirá bajo dos criterios, el primero corresponde a la probabilidad de encontrar en cualquier momento del tiempo una cantidad determinada de acciones y el segundo al impacto en el precio de llevar a cabo la compra o venta de esa cantidad dada la profundidad.

Para efectos del cálculo del impacto en el precio se sigue la metodología del índice XLM (Xetra Liquidity Measure) del mercado alemán. Este índice es de particular utilidad, toda vez que condensa la información de impacto en el precio disponible tanto para el Bid como para el Ask. El resultado es un costo medido como porcentaje sobre el precio medio de la pantalla de negociación para un determinado monto de transacción. Esto permite analizar en detalle en qué especies y en qué montos se concentra la liquidez en el mercado colombiano de renta variable.

Para tal efecto, el presente documento se encuentra dividido en cinco secciones. La primera corresponde a esta introducción, la segunda ofrece algunas cifras generales relacionadas con la dinámica de negociación del mercado de renta variable en el periodo 2018-2019, que sirven de marco para el entendimiento de los resultados obtenidos respecto de su liquidez. En el tercer aparte se describe el planteamiento metodológico empleado para realizar una aproximación a la liquidez desde la profundidad de la pantalla dePágina 5 de 21

negociación. En la cuarta sección se presentan los resu ltados obtenidos y se describe el desempeño de las medidas directas de liquidez para finalmente presentar algunas conclusiones.

2. Dinámica de negociación mercado de renta variable

2.1. Cifras generales 2018 - 2019

Teniendo en cuenta que las métricas de liquidez directas como la relacionada con la

conclusiones.

2. Dinámica de negociación mercado de renta variable

2.1. Cifras generales 2018 - 2019

Teniendo en cuenta que las métricas de liquidez directas como la relacionada con la profundidad en la pantalla de negociación que se aborda en este estudio, resultan complementarias a las indirectas, es oportuno conocer la dinámica de estas últimas.

En el caso del mercado de renta variable colombiano tomado como periodo de análisis los años 2018 y 2019 6, se observa que en promedio diariamente se negocian en acciones cerca $145 mil millones (Gráfica 1) a través de 2.259 de operaciones, representando en promedio dentro de los mercados de valores locales (renta fija, renta variable y derivados estandarizados) cerca del 3% del monto y el 45% de las transacciones. Así el mercado accionario colombiano se caracteriza por bajos montos negociados a través de un número significativo de operaciones, elementos que, de acuerdo con Barber, Odean y Zhu (2009), son propios de un mercado retail, es decir, con una mayor participación de pequeños inversionistas.

Gráfica 1. Evolución del monto promedio diario negociado en el mercado de renta variable 2018-2019

Fuente: BVC, elaboración AMV.

6 Se excluyen del análisis al momento de la elaboración de este estudio las cifras de lo corrido del 2020, teniendo en cuenta que la dinámica de mercado se vio significativamente afectada por la coyuntura del Covid -19, de tal forma que las estadísticas que buscan concluir de manera general se podrían ver afectadas. 138 170 169 185 174 148 123 125 139 175 121 99

estadísticas que buscan concluir de manera general se podrían ver afectadas. 138 170 169 185 174 148 123 125 139 175 121 99 137 138 187 129 133 144 128 140 146 155 177 110 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200Página 6 de 21

Este hecho se ratifica si se tiene en cuenta que para el mismo periodo, el monto promedio por operación estuvo alrededor de los $64 millones (Gráfico 2). Sin embargo, estos valores pueden variar dependiendo de las especies negociadas. De las 28 especies qu e entre 2018 y 2019 hicieron parte del Colcap, el 18% (5 acciones) negociaron en promedio más de $80 millones por operación, mientras que cerca del 50% (13 acciones) lo hicieron en menos de $50 millones por transacción, siendo el valor promedio más alto ob servado para una especie $89 millones y el menor $7,5 millones.

Gráfica 2. Evolución del monto promedio mensual por operación en el mercado de renta variable (2018-2019 / Cifras en millones)

Fuente: BVC, elaboración AMV.

Adicionalmente, se observa una alta concentración de la negociación a nive l de especies, pues cerca del 57 % del monto negociado y el 52% de las operaciones realizadas en el periodo de análisis se concentraron en cinco acciones (Ecopetrol, Preferencial Bancolombia, Gruposura, Bancolombia y Cemargos) (Tabla 1), siendo las más representativas del grupo Ecopetrol y Preferencial Bancolombia con u na participación conjunta del 37 % del monto negociado y del 38% en el total de

más representativas del grupo Ecopetrol y Preferencial Bancolombia con u na participación conjunta del 37 % del monto negociado y del 38% en el total de operaciones7.

En cuanto a la distribución de los montos negociados por operación, se evidenció que para el periodo 2018 -2019, aproximadamente el 95% de las operaciones se realizaron por montos inferiores a $185 millones, cerca del 2,76% por montos entre $200 y $400 millones y un 0,43% se concentró en montos superiores a $1.500 millones (Gráfico 3).

7 En el periodo 2018-2019 se negociaron en el mercado de renta variable colombiano cerca de $71 billones a través de 1.102.320 operaciones. 62 60 80 70 70 61 64 60 62 84 54 57 69 59 67 60 52 64 67 55 66 66 74 62 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90Página 7 de 21

Tabla 1. Top15 de las especies con mayor monto negociado y mayor # de operaciones (2018-2019 / Cifras en pesos)

Fuente: BVC, elaboración AMV.

Gráfica 3. Distribución de operaciones en renta variable por monto de transacción (2018-2019)

Fuente: BVC, elaboración AMV.

ESPECIE MONTO TOTAL (%) # DE OPERACIONES (%) ECOPETROL 16.245.871.753.415 23% 292.762 27% PFBCOLOM 9.942.972.597.120 14% 122.623 11%

ESPECIE MONTO TOTAL (%) # DE OPERACIONES (%) ECOPETROL 16.245.871.753.415 23% 292.762 27% PFBCOLOM 9.942.972.597.120 14% 122.623 11% GRUPOSURA 5.419.246.540.440 8% 60.649 6% BCOLOMBIA 4.173.017.231.300 6% 47.885 4% CEMARGOS 4.004.238.135.110 6% 48.979 4% ICOLCAP 3.550.382.645.937 5% 6.038 1% ISA 3.184.377.530.480 4% 65.064 6% EXITO 3.183.865.756.060 4% 40.072 4% PFAVAL 2.860.198.529.217 4% 63.662 6% GRUPOARGOS 2.782.629.942.860 4% 45.486 4% PFDAVVNDA 2.244.796.571.600 3% 27.404 2% PFGRUPSURA 2.089.887.585.300 3% 35.250 3% NUTRESA 1.636.189.307.580 2% 21.026 2% HCOLSEL 1.350.542.175.032 2% 924 0% CORFICOLCF 1.144.524.566.100 2% 22.480 2% TOTAL 63.812.740.867.551 90% 900.304 82% 30.427 6.633 3.238 1.856 1.158 910 793 657 431 339 224 225 208 224 259 191 139 110 117 96 80 75 70 76 849 0 10.000 20.000 30.000

6.633 3.238 1.856 1.158 910 793 657 431 339 224 225 208 224 259 191 139 110 117 96 80 75 70 76 849 0 10.000 20.000 30.000 40.000 50.000 60.000 70.000 80.000 90.000 100.000 Clases (en millones de pesos) 1.052.935Página 8 de 21

3. Aproximación metodológica

3.1. Medidas de liquidez

La literatura contempla una amplia variedad de aproximaciones metodológicas para la identificación y medición de la liquidez en los mercados financieros, así como para la segmentación de los activos por su nivel de liquidez. Como se mencionó anteriormente, estas se agrupan en dos conjuntos de medidas, las indirectas y las directas.

3.1.1. Medidas indirectas de liquidez

Este tipo de medidas dan una idea general de la liquidez de un activo o de un mercado. De acuerdo con Rösch (2012), si bien éstas medidas no es tán limitadas por la disponibilidad de información, no tienen una conexión directa con los costos de liquidez que experimenta un inversionista. Principalmente se tienen como medidas indirectas las contenidas en la tabla 2.

Tabla 2. Características de las medidas indirectas de liquidez

Volumen negociado, frecuencia y rotación

Tasa de rotación

 Ser relativamente simples de calcular y por tener una interpretación directa.

 Servir de aproximación general para caracterizar la liquidez tanto de mercados, como instrumentos financieros.

 Representar actividad bursátil y reflejar en

 Ser relativamente simples de calcular y por tener una interpretación directa.

 Servir de aproximación general para caracterizar la liquidez tanto de mercados, como instrumentos financieros.

 Representar actividad bursátil y reflejar en cierta medida a los participantes de un mercado financiero.

 Ser métricas que difícilmente permiten comparar activos financieros de distintas clases

 Ser fácil de calcular.

 Relacionar el tamaño de las emisiones bursátiles con su actividad.

Fuente: Rösch (2012), elaboración AMV.

3.1.2. Medidas directas de liquidez

Estas medidas representan en sí los costos de transacción en que incurre un inversionista por negociar un activo en el mercado financiero. De estas medidas, el margen Bid -Ask es una de las más usadas puesto que muestra la amplitud que existe en la pantalla de negociaciónPágina 9 de 21

y representa principalmente el costo de una demanda inmediata de liquidez. Las principales medidas directas de liquidez se muestran en la tabla 3.

Tabla 3. Características de las medidas directas de liquidez

Margen Bid-Ask

Margen efectivo

Margen ponderado por volumen

 Medir la amplitud del libro de órdenes.

 Ser relativamente simple de calcular tanto en términos absolutos como relativos.

 Estimar los costos de una demanda inmediata de liquidez, particularmente para transacciones de bajo monto.

 Capturar el efecto de

absolutos como relativos.

 Estimar los costos de una demanda inmediata de liquidez, particularmente para transacciones de bajo monto.

 Capturar el efecto de transacciones de altos montos.

 Ser una medida agregada y ser relativamente simple de calcular.

 Poderse estimar a partir de información únicamente de transacciones.

 Medir de forma ex ante los costos de liquidez en función del volumen de la orden de compra/venta.

 Medir la profundidad de la pantalla de negociación.

Fuente: Rösch (2012), elaboración AMV.

3.1.3. Índice XLM e Impacto en el precio

El índice XLM es una medida de liquidez desarrollada por la bolsa alemana en 2002 para medir la calidad del mercado de renta variable y es usado principalmente sobre las acciones y ETF’s más líquidos en el mercado electrónico de valores Xetra.

De acuerdo con Deutsche Börse (2002) este indicador está compuesto por: 1. el margen BidAsk (prima por liquidez) y 2. por un margen ponderado por volumen entre el precio al que podría realizarse u na operación de un monto específico en un momento determinado del tiempo y el mejor Bid/Ask disponible en ese instante (El valor del índice corresponderá a la sumatoria de estos dos componentes en cada momento de medición).

Con estos dos elementos, el ín dice permite estimar la pérdida de rendimiento por costos de liquidez en que podría incurrir un inversionista por abrir y cerrar una posición en el mercado

sumatoria de estos dos componentes en cada momento de medición).

Con estos dos elementos, el ín dice permite estimar la pérdida de rendimiento por costos de liquidez en que podría incurrir un inversionista por abrir y cerrar una posición en el mercado en un mismo momento del tiempo. Este indicador incorpora cuatro elementos esenciales de la liquidez: la amplitud de mercado (diferencia entre el mejor Bid y el mejor Ask), la profundidad en la pantalla de negociación, la inmediatez en la ejecución de una orden y la resiliencia de mercado (capacidad para atender órdenes de grandes montos).Página 10 de 21

3.2. Adaptación del modelo al mercado de renta variable colombiano

Para efectos de calcular los componentes necesarios para la construcción del índice XLM en el mercado colombiano, se reconstruyeron las pilas de negociación para las 28 acciones pertenecientes al índice COLCAP8 durante el 2019 9 así como para el iCOLCAP, con cortes de 30 minutos para las 245 jornadas de negociación que se dieron ese año (en total se reconstruyeron 102.900 pilas).

Debe tenerse en cuenta que para efectuar el cálculo del índice XLM es necesa rio contar con la profundidad de pantalla necesaria para atender la orden que se quiere analizar. Sin embargo, no todas las acciones cumplen con este requisito para todos los días de negociación objeto de análisis. De esta manera, el cálculo del índice se realiza solamente para aquellos días en los cuales se cuenta con la profundidad necesaria.

Así, si se realiza el análisis de liquidez del mercado de renta variable colombiano exclusivamente a partir de los resultados del índice XLM, se podría concluir so bre cuál es el impacto en el precio de operar una orden de determinado tamaño, pero no se contaría

Así, si se realiza el análisis de liquidez del mercado de renta variable colombiano exclusivamente a partir de los resultados del índice XLM, se podría concluir so bre cuál es el impacto en el precio de operar una orden de determinado tamaño, pero no se contaría con información sobre qué tan probable es ejecutar esa orden, es decir, con qué frecuencia se contaría con la profundidad necesaria para realizar la operación.

Por lo tanto, el cálculo del índice XLM se complementa con la estimación de dicha probabilidad, la cual se puede define como la proporción de días en que se contó con la profundidad suficiente para el cálculo de índice respecto del total de jornadas objeto de estudio. Así, se considerará que una acción es más líquida en la medida en que la probabilidad de encontrar la profundidad necesaria para ejecutar una operación por un monto determinado es alta y el impacto en el precio de hacerlo es bajo.

De esta manera, el análisis de la liquidez de las acciones objeto del estudio combina ambos criterios: la probabilidad y el impacto en el precio (medido a través del índice XLM). Teniendo en cuenta que ambos factores pueden verse afectados por el tamaño de la orden que se desea ejecutar, el análisis se realizó de manera segmentada para 8 grupos de monto: $50, $100, $150, $200, $250, $500, $1000 y $1500 millones.

Para el criterio de probabilidad se considerará que una acción es líquida cuando se evidencia que cuenta con la profundidad de pantalla necesaria para el cálculo del índice XLM en al menos el 50% de las jornadas del periodo de estudio, en caso contrario, se definirá como ilíquida.

8 Hace referencia a todas las acciones que en 2019 hicieron parte del índice en cualquiera de sus cortes.

XLM en al menos el 50% de las jornadas del periodo de estudio, en caso contrario, se definirá como ilíquida.

8 Hace referencia a todas las acciones que en 2019 hicieron parte del índice en cualquiera de sus cortes. 9 Se excluyó información de 2020 a fin de obtener estimaciones en condiciones normales de mercado (Como consecuencia de la emergencia sanitaria provocada por el Covid 19, los mercados han enfrentado una coyuntura que ha impactado significativamente su dinámica de negociación).Página 11 de 21

En cuanto a la medida de impacto en el precio se tomó el promedio del cálculo del índice XLM cada de 30 minutos en cada uno de los días de negociación. Esto se hizo con el objetivo de capturar la dinámica de la profundidad de la pantalla de negociación a lo largo de la jornada y no sesgar el análisis a un momento determinado del día.

Una vez realizado el cálculo del índice XLM para las acciones objeto de análisis, estas fueron clasificadas como de liquidez Alta, Media o baja , en función de los resultados de la aplicación de un algoritmo de clustering 10. Con base en est e análisis se estableció que las especies que presentan en promedio un impacto en el precio menor a 1% se consideran como de liquidez alta, aquellas cuyos impactos promedio en el precio estén entre 1% y 4% como de liquidez media y las que muestren un impac to promedio mayor a 4% como de liquidez baja.

Para efectos de clasificar a las especies objeto de estudio teniendo en cuenta en conjunto ambos criterios de liquidez, se seguirán los parámetros establecidos en la tabla 4.

Tabla 4. Clasificación por nivel de liquidez de acuerdo con la combinación de valores

Para efectos de clasificar a las especies objeto de estudio teniendo en cuenta en conjunto ambos criterios de liquidez, se seguirán los parámetros establecidos en la tabla 4.

Tabla 4. Clasificación por nivel de liquidez de acuerdo con la combinación de valores obtenidos en las medidas directas Profundidad en pantalla de negociación Impacto en el precio Nivel de liquidez

Con profundidad suficiente para el cálculo del índice XLM en al menos el 50% de las jornadas analizadas.

Menor a 1% respecto del mejor Bid/Ask disponible en el momento del análisis. ALTA

Con profundidad suficiente para el cálculo del índice XLM en al menos el 50% de las jornadas analizadas.

Entre 1% - 4% respecto del mejor Bid/Ask disponible en el momento del análisis.

MEDIA

Sin la profundidad necesaria para el cálculo del índice XLM en al menos el 50% de las jornadas analizadas.

Mayor a 4% respecto del mejor Bid/Ask disponible en el momento del análisis.

BAJA

Fuente: Elaboración AMV.

10 El algoritmo empleado fue el K-means.Página 12 de 21

4. RESULTADOS

Mediante la aproximación tradicional a la liquidez que incorpora las variables relacionadas con la actividad bursátil, con datos para el 2019 se observa que para el mercado de renta variable colombiano solamente dos acciones pueden considerarse como líquidas, estas son Ecopetrol y Preferencial Bancolombia 11. Las demás especies objeto de estudio se clasifican

con la actividad bursátil, con datos para el 2019 se observa que para el mercado de renta variable colombiano solamente dos acciones pueden considerarse como líquidas, estas son Ecopetrol y Preferencial Bancolombia 11. Las demás especies objeto de estudio se clasifican como de liquidez media y ninguna es clasificada como de liquidez baja.

Estas métricas de liquidez permiten identificar aquellas acciones con una mayor dinámica de negociación, pero no brindan mayor información respecto a la verdadera capacidad que tendría un inversionista para tomar o liquidar una posición, ni de los costos de transacción derivados de la profundidad de la pantalla de negociación en el momento de la operación. Por esta razón, se complementan con medidas directas como el índice XLM.

Tabla 5. Clasificación de liquidez – medidas indirectas

Fuente: Elaboración AMV.

11 La metodología de clasificación es Hierarchical clustering basado en componentes principales ESPECIES VOLUMEN # OPERACIONES # JORNADAS PROMEDIO POR OPERACIÓN LIQUIDEZ ECOPETROL 5.916.308.212.835$ 107.040 245 55.271.938$ Alta PFBCOLOM 5.129.919.603.000$ 63.156 245 81.226.164$ Alta BCOLOMBIA 2.143.226.216.020$ 26.863 245 79.783.577$ Media BOGOTA 198.825.185.480$ 4.192 243 47.429.672$ Media BVC 92.453.940.280$ 1.835 224 50.383.619$ Media CELSIA 302.962.302.405$ 7.260 244 41.730.345$ Media

BVC 92.453.940.280$ 1.835 224 50.383.619$ Media CELSIA 302.962.302.405$ 7.260 244 41.730.345$ Media CEMARGOS 2.365.195.090.050$ 31.320 245 75.517.085$ Media CLH 211.479.869.880$ 10.780 245 19.617.799$ Media CNEC 283.650.791.200$ 6.531 238 43.431.449$ Media CONCONCRET 34.024.233.332$ 4.456 238 7.635.600$ Media CORFICOLCF 569.990.111.220$ 12.252 245 46.522.210$ Media ETB 57.244.860.429$ 3.797 245 15.076.339$ Media EXITO 1.755.708.809.620$ 18.593 221 94.428.484$ Media GEB 984.799.024.760$ 20.359 228 48.371.680$ Media GRUPOARGOS 1.357.520.859.140$ 25.701 245 52.819.768$ Media GRUPOAVAL 81.899.359.506$ 2.738 242 29.912.111$ Media GRUPOSURA 2.385.658.725.820$ 37.354 245 63.866.218$ Media iCOLCAP 2.242.048.623.641$ 3.149 244 711.987.496$ Media ISA 2.004.838.574.660$ 39.933 245 50.205.058$ Media MINEROS 91.067.744.560$ 3.167 235 28.755.208$ Media

ISA 2.004.838.574.660$ 39.933 245 50.205.058$ Media MINEROS 91.067.744.560$ 3.167 235 28.755.208$ Media NUTRESA 960.701.186.600$ 11.138 244 86.254.371$ Media PFAVAL 1.376.630.292.706$ 32.758 245 42.024.247$ Media PFAVH 236.944.142.945$ 24.086 245 9.837.422$ Media PFCEMARGOS 137.159.781.510$ 4.761 238 28.809.028$ Media PFDAVVNDA 1.118.985.965.520$ 14.219 245 78.696.530$ Media PFGRUPOARG 295.220.655.040$ 5.852 244 50.447.822$ Media PFGRUPSURA 1.232.064.335.960$ 23.033 245 53.491.266$ Media PROMIGAS 172.483.571.760$ 1.880 193 91.746.581$ MediaPágina 13 de 21

Con la aproximación de liquidez propuesta en este estudio, se observa que para el criterio de probabilidad las 28 especies objeto de estudio pueden considerarse líquidas para atender órdenes de hasta $200 millones, pues cuentan con la profundidad suficient e en el 98% de los días analizados.

La situación cambia a partir de órdenes por $500 millones, pues en este punto se observan 7 acciones que no alcanzan la profundidad necesaria con la frecuencia requerida (más de 50% de las jornadas). Por otro lado se e videncia que 15 de las acciones analizadas (54%)

acciones que no alcanzan la profundidad necesaria con la frecuencia requerida (más de 50% de las jornadas). Por otro lado se e videncia que 15 de las acciones analizadas (54%) pueden considerarse líquidas para atender órdenes hasta por $1.500 millones. De este último grupo de 15 acciones, es de resaltar que las especies Ecopetrol, Gruposura, Preferencial Aval y Preferencial Bancol ombia cuentan con la suficiente profundidad en pantalla para atender este tamaño de órdenes en el 97% de las jornadas analizadas (Gráfica 4).

Gráfica 4. Clasificación de especies por profundidad en pantalla

Fuente: BVC, elaboración AMV.

Sin embargo, cabe recordar que de acuerdo con la metodología de clasificación definida, aunque 15 de las 28 especies analizadas cuenten con la profundidad necesaria en más del 50% de las ocasiones, no necesariamente pueden clasificarse como liquidas si se tien e en cuenta el impacto en el precio de realizar la operación, a pesar de que la profundidad e impacto en el precio están directamente relacionados (las acciones con menor profundidad sufrirán un mayor impacto en el precio).

28 28 28 28 27 21 16 15 1 7 12 13 0 5 10 15 20 25 30 50 M 100 M 150 M 200 M 250 M 500 M 1000 M 1500 M Tamaño de la orden (millones de pesos) Alta Liquidez Baja LiquidezPágina 14 de 21

Gráfica 5. Top 10 especies con mayores valores de probabilidad para órdenes de $1.500 millones

Gráfica 6. Top 10 especies con menores valores de probabilidad para ordenes de $1.500 millones

Gráfica 5. Top 10 especies con mayores valores de probabilidad para órdenes de $1.500 millones

Gráfica 6. Top 10 especies con menores valores de probabilidad para ordenes de $1.500 millones

Fuente: BVC, elaboración AMV. Fuente: BVC, elaboración AMV.

Al evaluar la liquidez desde el punto de vista del impacto en el precio, se observa que para órdenes de $50 millones 18 de las especies analizadas pueden considerarse de alta liquidez, es decir, presentan una profundidad en p antalla tal que el impacto en el precio de negociar una orden de este tamaño es menor al 1% respecto del mejor precio disponible (tabla 6), 10 pueden considerarse de liquidez media, es decir, el impacto en el precio está entre el 1% y el 4% y ninguna se clasifica como de liquidez baja, es decir con impactos en el precio superiores al 4%.

Sin embargo, como era de esperarse, en la medida en que el tamañ