CAF - Gobernanza corporativa y desarrollo de mercados de capitales en América Latina

" obernanza cor p ú ¡y ¡ desa ollo de imercad: de apitale: Al qt Georgina Núñez, Andrés Oneto y Germano M. de Paula [Coordinodores) E te.Ge o rG In a nú ñ e z, an d r é s on e t o y Ge r m a n o me n d e s de Pa u l a Coordinadores Go b e r n a n z a c o r p o r a t i v a y d e s a r r o l l o d e m e r c a d o s d e c a p i t a l e s e n am é r i c a la t i n a 00prelim.indd 3 21/10/2009 08:47:32 a.m.COMISIÓN ECONÓMICA PARA AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE www. cepal.org Gobernanza corporativa y desarrollo de mercados de capitales en América Latina Las opiniones expresadas en este libro, que no ha sido sometido a edición oficial, son de exclusiva responsabilidad de los autores y podrían no coincidir con las de la Cepal ni las de la CaF. primera edición: octubre de 2009 Copyright © Naciones Unidas 2009 © Cepal en coedición con Mayol ediciones S.a., 2009

ISBN 978-958-8307-76-3

Diseño de cubierta: Juan Carlos Durán edición y diagramación: Mayol ediciones S.a.

Impreso y hecho en Colombia - printed and made in Colombia www.mayolediciones.com www.caf.com 00prelim.indd 4 21/10/2009 08:47:33 a.m.co n t e n i d o

pr ó l oGo ix

I. Introducción 1

Daniel Titelman y Esteban Pérez Caldentey

II. Gobernanza corporativa, políticas públicas, mercado de capitales e inversiones extranjeras 9

Germano Mendes De Paula a. Introducción 9

B. Gobernanza corporativa (GC) 12

C. Dimensiones e incentivos de gobernanza corporativa (GC) 19

D. Gobernanza corporativa, mercados de capitales e inversiones extranjeras 25

e. Consideraciones finales 32 Comentario de Manuel Marfán al documento “Gobernanza corporativa, política pública, mercado de capitales e inversiones extranjeras” de Germano M. de paula 38

III. Gobierno corporativo y mercados financieros en la oCDe y américa latina: lecciones para los cambios regulatorios después de la crisis financiera 45

Florencio López-de-Silanes a. los mercados de capitales y la crisis financiera de 2008 45

B. Los mercados de capitales y la gobernanza corporativa 49

C. el impacto de las diferencias en la protección de los accionistas 77

D. El debate entre la aplicación pública y la aplicación privada de la ley 82

e. Conclusión 93

Apéndice A: Definición de las variables 100

Comentario de Charles Oman al documento “Gobernabilidad corporativa y mercados financieros en la oCDe y américa latina: lecciones para los cambios regulatorios después de la crisis” 105 00prelim.indd 5 21/10/2009 08:47:33 a.m.Go b e r n a n z a c o rPo r a tIv a y d e s a r r o l l o d e m e r c a d o s d e c aP It a l e s e n a.l.vi

IV. El papel de la gobernanza corporativa en la recuperación y desarrollo de los mercados de capital en estados Unidos 107

IV. El papel de la gobernanza corporativa en la recuperación y desarrollo de los mercados de capital en estados Unidos 107

Georgina Núñez y Helvia Velloso Introducción 107

A. Las debilidades de la regulación y supervisión del sistema financiero 108

B. Los eventos que condujeron a la crisis actual 111

C. el impacto sobre los mercados de américa latina 119

D. La supervisión y el papel de los organismos reguladores 125 e. el papel de la gobernanza empresarial en la recuperación de la confianza 130

F. Comentarios finales 133

Comentario de Miguel Molina al documento “el papel de la gobernanza corporativa en la recuperación y desarrollo de los mercados de capital en estados Unidos” de Georgina Núñez y Helvia Velloso 139

V. Gobernanza corporativa y mercado de capitales en Brasil 141

Germano Mendes De Paula a. Introducción 141

B. Breve revisión histórica del mercado brasileño de capitales (MBC) 141

C. Evolución del mercado brasileño de capitales (MBC) en la presente década 144

D. Desempeño macroeconómico brasileño 148

E. Nueva ley de sociedades anónimas (NlSa) 149

F. Listado diferenciado en Bovespa 151

G. Tres dimensiones de gobernanza corporativa (GC) en Brasil: estructura de propiedad, buenas prácticas y políticas públicas 157

H. Conclusiones y recomendaciones 167

Comentario de Heloisa Belotti Bedicks al estudio de caso de Brasil

de Germano M. De paula 177

VI. Buenos gobiernos corporativos para los negocios. El caso de Chile 181

Álvaro Clarke a. Introducción 181

B. Análisis del caso chileno en el marco de la gobernanza corporativa (GC) 182

C. Propuestas para mejorar la gobernanza corporativa (GC) en Chile 206

D. Conclusiones 209 e. algunas recomendaciones 211 anexos 214

Comentario del ministro Hugo Lavados al estudio de caso de Chile preparado por Álvaro Clarke 224 00prelim.indd 6 21/10/2009 08:47:33 a.m.viico n t e nId o

VII. Mercados de capitales y gobernanza corporativa en Colombia 227

Luis H. Gutiérrez, Carlos Pombo a. Introducción 227

B. Gobernanza corporativa (GC) en Colombia: tendencias, estructuras y reformas 229

C. Mercado de capitales en Colombia: 1990-2007 249

D. Prácticas actuales de buen gobierno en los emisores de títulos valores 260

e. Implicaciones de política financiera y comentarios finales 266 Comentario de andrés Bernal al estudio de caso de Colombia de pombo y Gutiérrez 275 Introducción 275

A. Gobernanza corporativa (GC) en Colombia 275

B. empresas estatales y mercado de capitales 277

Conclusiones 280

VIII. Gobernanza corporativa: el caso de México 281

Héctor Viscencio Brambila a. Introducción 281

B. La gobernanza corporativa (GC) en México 282

C. la estructura de la propiedad en México 302

D. Gobernanza corporativa y el desarrollo de los mercados de capitales en México 305

e. Conclusiones y recomendaciones 325 Comentario de Mario Marcel al estudio de caso de México preparado

C. la estructura de la propiedad en México 302

D. Gobernanza corporativa y el desarrollo de los mercados de capitales en México 305

e. Conclusiones y recomendaciones 325 Comentario de Mario Marcel al estudio de caso de México preparado por Héctor Viscencio 333 co n c l u sIo n e s 337 au t o r e s 349 co m e n t a rIs t a s 353 00prelim.indd 7 21/10/2009 08:47:33 a.m.00prelim.indd 8 21/10/2009 08:47:33 a.m.pr ó l oGo La actual crisis financiera global, que se originó en los estados Unidos y se propagó rápidamente a los países desarrollados, ha afectado, en distinta medida, a las economías de américa latina y el Caribe. la reducción de las exportaciones, la caída de los precios de los productos básicos, la disminución de las remesas y la merma de los flujos financieros tendrán, sin duda, un efecto negativo en los niveles de empleo y en la lucha contra la pobreza. Sin embargo, más allá de la profundidad de la crisis y del impacto de las medidas que los gobiernos de la región han adoptado para retomar el sendero del crecimiento económico, esta recesión revela lecciones y experiencias, sobre todo en el plano ético y empresarial, sobre las que es preciso reflexionar seriamente para evitar tropiezos similares en el futuro próximo. la crisis ha puesto en tela de juicio el desempeño de las empresas, en términos de su gobernanza y del impacto negativo que sus deficiencias han tenido sobre el desarrollo de los mercados de capitales en el mundo. Factores como el retroceso en la capitalización de las

la crisis ha puesto en tela de juicio el desempeño de las empresas, en términos de su gobernanza y del impacto negativo que sus deficiencias han tenido sobre el desarrollo de los mercados de capitales en el mundo. Factores como el retroceso en la capitalización de las empresas que cotizan en las bolsas de valores, el mal desempeño empresarial en términos de gobernanza y gestión de riesgo, los marcos regulatorios débiles, los mecanismos de rendición de cuentas laxos o inexistentes y la falta de transparencia en términos de suministro de información importante para el mercado muestran un rezago cada vez mayor en la capacidad de gestión de las empresas. esta situación requiere una atención inmediata no sólo de los gobiernos, sino también de los distintos agentes del mercado. en este sentido, la aparición de este libro es muy oportuna, por cuanto los temas que en él se tratan son parte integral de los diagnósticos realizados por las distintas instancias académicas y políticas que hoy analizan la construcción de una nueva arquitectura financiera. este libro es el resultado de un trabajo conjunto entre la Comisión económica para amé- rica Latina y el Caribe (Cepal) y la Corporación Andina de Fomento (CaF). en él se examina el estado del arte de la buena gobernanza corporativa en los negocios y sus impactos en el desarrollo de los mercados de capitales. Sabemos que la buena gobernanza de las empresas contribuye a la estabilidad financiera, a la atracción de inversión y a un crecimiento econó - mico sustentable, creando así confianza y reduciendo en gran medida los riesgos de crisis financiera, con sus consiguientes efectos económicos y sociales. El tratamiento de los temas relacionados con la gobernanza corporativa (estructuras de

mico sustentable, creando así confianza y reduciendo en gran medida los riesgos de crisis financiera, con sus consiguientes efectos económicos y sociales. El tratamiento de los temas relacionados con la gobernanza corporativa (estructuras de propiedad, prácticas y políticas públicas) se circunscribe, en buena parte, al análisis del desarrollo de los mercados financieros y de capital, tanto en sus aspectos operativos como en el institucional y el regulatorio. 00prelim.indd 9 21/10/2009 08:47:33 a.m.x Go b e r n a n z a c o rPo r a tIv a y d e s a r r o l l o d e m e r c a d o s d e c aP It a l e s e n a.l. La diversificación y profundización en el acceso a los sistemas financieros, el desarrollo de mecanismos para promover la inversión productiva, el fortalecimiento de la institucionalidad bancaria, la regulación y el estímulo a la creación de nuevos instrumentos financieros que incentiven el desarrollo y profundización de los mercados pueden influir en forma significativa en las condiciones económicas y sociales de la región. Los distintos estudios de caso, así como la revisión de la bibliografía que abarca esta publicación, demuestran que la gobernanza corporativa promueve la estabilidad financiera gracias al manejo prudente del riesgo y la disciplina de mercado, importante pilar de una estrategia para atraer capitales de largo plazo a los países. A nivel macroeconómico, la gobernanza corporativa también puede mejorar el acceso al financiamiento y reducir el costo del capital, transformándose así en un elemento crucial de la competitividad. Una de las enseñanzas que es posible extraer de la actual crisis económica es que una

bernanza corporativa también puede mejorar el acceso al financiamiento y reducir el costo del capital, transformándose así en un elemento crucial de la competitividad. Una de las enseñanzas que es posible extraer de la actual crisis económica es que una gobernanza corporativa social y ambientalmente responsable, que implica la existencia de un marco legal y de supervisión adecuada, es decisiva para alcanzar prácticas de mercado eficientes y transparentes. Uno de los objetivos del estudio es compartir las experiencias de gobernanza corporativa, en sus distintos aspectos, en la oCDe y en un grupo de países seleccionados de américa latina. para esto se intenta, en primer lugar, identificar y comparar los métodos estandarizados que se emplean para suministrar información y las regulaciones existentes en países industrializados y el efecto que éstas tienen en el comportamiento de sus inversionistas. En segundo lugar, se comparan las regulaciones existentes en los países de américa latina receptores de flujo de capital y la manera en que estos flujos afectan a los flujos de inversión extranjera hacia la región. Los trabajos que contiene este libro permitirán avanzar en la comparabilidad de patrones de comportamiento y en la identificación de mecanismos regulatorios e institucionales que mejoren las prácticas de gobernanza corporativa y el desarrollo y calidad de los mercados de capitales. además, contribuirán a sentar las bases para difundir las distintas experiencias a otros países de dentro y fuera de la región. Esta iniciativa conjunta de la CaF y de la Cepal, aunada a los esfuerzos individuales que ambas organizaciones han desplegado en el campo de la gobernanza corporativa en los últimos años, como los “Lineamientos para un Código Andino de Gobierno Corporativo” de

que ambas organizaciones han desplegado en el campo de la gobernanza corporativa en los últimos años, como los “Lineamientos para un Código Andino de Gobierno Corporativo” de la CaF, se realiza con la idea de promover la adopción de las mejores prácticas de gobierno corporativo a todas las formas empresariales existentes en la región, sean públicas o privadas, pequeñas, medianas o grandes. en la medida en que las empresas adopten estas prácticas, mejorarán sus condiciones de acceso a los mercados de capitales y lograrán ser más productivas pero, por encima de todo, asumirán un compromiso responsable no sólo con sus accionistas sino también con la sociedad tanto local como global en la que operan. Esperamos que esta publicación sea un verdadero aporte a los cambios requeridos y contribuya principalmente a generar prácticas corporativas que devuelvan la confianza perdida. Alicia Bárcena Enrique García Secretaria Ejecutiva Presidente Ejecutivo Cepal CaF 00prelim.indd 10 21/10/2009 08:47:33 a.m.Capítulo I In t r o d u c cIó n Daniel Titelman y Esteban Pérez Caldentey En general, el acceso al financiamiento en los países de América Latina y el Caribe se ha visto limitado no sólo por las bajas tasas históricas de ahorro nacional sino también por la falta de profundidad y desarrollo de los sistemas financieros. Si bien las empresas pueden financiarse ya sea con recursos internos (activos propios) o externos (banca comercial, el mercado de capitales y el crédito a proveedores), en la práctica éstas lo hacen, por lo general con recursos internos, independientemente de su tamaño. El bajo acceso al financiamiento externo de las empresas se explica en parte por el hecho

mercado de capitales y el crédito a proveedores), en la práctica éstas lo hacen, por lo general con recursos internos, independientemente de su tamaño. El bajo acceso al financiamiento externo de las empresas se explica en parte por el hecho de que, pese a las reformas emprendidas en la última década, los sistemas financieros y de los países en general, se caracterizan por ser poco profundos, fundamentalmente centrados en la banca comercial y con un horizonte temporal de corto plazo. De hecho, existen pocos instrumentos para el financiamiento de largo plazo. Además, las asimetrías de información existentes y prevalentes en la región se traducen en un racionamiento crediticio particularmente a las pequeñas y medianas empresas así como a las actividades innovativas. Estas características redundan en costos elevados y segmentados y en bajos niveles de bancarización. Junto a mercados bancarios poco profundos y de corto plazo, el desarrollo limitado e incipiente del mercado de capitales es otra importante característica que dificulta el acceso de las empresas al financiamiento. Los mercados de capitales en América Latina tienen bajos niveles de capitalización. Así mismo, los volúmenes de acciones comercializados son también bajos. A esto hay que añadir que en la última década se observa en la región una disminución en el número de empresas listadas en las bolsas de valores. Finalmente vale la pena destacar que los mercados de capitales se caracterizan por una elevada concentración de transacciones en pocas acciones. El desarrollo de los sistemas financieros es un proceso complejo que requiere políticas públicas y financieras orientadas a fortalecer, entre otros, la institucionalidad y la estabilidad económica, la institucionalidad jurídica y la creación de nuevos instrumentos para la administración de los riesgos de índole económica y financiera.

públicas y financieras orientadas a fortalecer, entre otros, la institucionalidad y la estabilidad económica, la institucionalidad jurídica y la creación de nuevos instrumentos para la administración de los riesgos de índole económica y financiera. Jefe de la Sección de Estudios del Desarrollo (CEpAL). Oficial de Asuntos Económicos de la Sección de Estudios del Desarrollo (CEpAL). 001Gobernanza.indd 1 21/10/2009 08:45:46 a.m.Go b e r n a n z a c o r p o r a t i v a y d e s a r r o l l o d e m e r c a d o s d e c a p i t a l e s e n a.l.2 Estas políticas públicas deberían contemplar, entre otros objetivos, impulsar el desarrollo de los mercados de capitales mediante la introducción de reformas en las prácticas de gobernanza corporativa. Estas reformas pueden centrarse, entre otros, en potenciar el papel de los inversionistas institucionales, fortalecer la participación y los derechos de los accionistas e inversores, y mejorar las prácticas de transparencia y disclosure de la información de empresas e instituciones financieras. La efectiva implementación de las reformas requiere, a su vez, mejoras en la calidad de los marcos legales y reglamentarios, y el fortalecimiento de la cooperación regional en materia de intercambio de información sobre la aplicación de leyes y reglamentos que atañen al gobierno corporativo. Las prácticas que atañen al marco y esfera de acción de la buena gobernanza corporativa pueden constituir un mecanismo que mejora las condiciones financieras, productivas y sociales, lo cual obviamente tiene un efecto positivo en la condición de los grupos más pobres y vulnerables de las sociedades latinoamericanas.

pueden constituir un mecanismo que mejora las condiciones financieras, productivas y sociales, lo cual obviamente tiene un efecto positivo en la condición de los grupos más pobres y vulnerables de las sociedades latinoamericanas. La evidencia muestra, tal como se argumenta y se verá más adelante en las motivaciones, objetivos y contenido de los distintos capítulos de este libro, que la buena gobernanza corporativa puede promover la estabilidad financiera a través del manejo prudente del riesgo y la disciplina de mercado, siendo así un importante pilar de una estrategia para atraer capital de largo plazo y para canalizar el ahorro hacia inversiones productivas. A nivel microeconó- mico, la buena gobernanza corporativa puede mejorar el acceso al financiamiento y reducir el costo de capital. Se transforma así, por sus efectos conjuntos, en un elemento importante de la competitividad. La buena gobernanza corporativa es cada vez más relevante a nivel nacional, regional e internacional, debido a que se le reconoce como un valioso medio e instrumento para alcanzar prácticas de mercado eficientes y transparentes. Implica también que el marco legal y la supervisión deban adecuarse a las prácticas comerciales de las empresas y de los mercados financieros, lo cual cobra aún mayor trascendencia a la luz de la actual crisis financiera global. Este libro pretende elaborar un diagnóstico de la situación de la gobernanza corporativa (GC) y del mercado de capitales ( MC) en sus distintos aspectos en la OCDE y en un grupo de países seleccionados de América Latina –Brasil, Chile, Colombia y México– con el fin de contribuir a las discusiones y formulaciones de política nacional de gobernanza corporativa en la región. Así mismo, pretende hacer algunas recomendaciones en términos de políticas públicas y otras, relacionadas con las conductas empresariales.

contribuir a las discusiones y formulaciones de política nacional de gobernanza corporativa en la región. Así mismo, pretende hacer algunas recomendaciones en términos de políticas públicas y otras, relacionadas con las conductas empresariales. A través de sus distintos capítulos, el libro explora y destaca –con aplicación a casos determinados– aquellos aspectos regulatorios y de gobernanza corporativa tendientes a mejorar el desempeño productivo. Los artículos incluidos analizan el contexto histórico, los cambios recientes y los principales obstáculos para el perfeccionamiento de los principios y aplicación de la gobernanza corporativa a las especificidades de la región latinoamericana. También se esbozan mecanismos a través de los cuales la gobernanza corporativa puede contribuir al desarrollo de los mercados de capitales en la región. En este sentido, esta publicación identifica y compara los métodos estandarizados utilizados para proveer información y las regulaciones existentes en países industrializados y de América Latina y como éstos afectan el comportamiento de sus inversionistas. El libro consta de ocho capítulos incluyendo esta introducción. En los primeros siete, seguidos cada uno de un comentario, sendos expertos en el tema analizan los principios, apli001Gobernanza.indd 2 21/10/2009 08:45:46 a.m.3in t r o d u c c i ó n cación y consecuencias de la gobernanza corporativa tanto desde una perspectiva conceptual como desde una óptica del estudio de casos de países desarrollados (OCDE, EE.UU.) y de países seleccionados de América Latina (Brasil, Chile, Colombia y México). Un aspecto central de estos capítulos es la relación entre gobernanza corporativa y desarrollo financiero y, de manera más específica, el desarrollo del mercado de capitales. El último capítulo presenta las

seleccionados de América Latina (Brasil, Chile, Colombia y México). Un aspecto central de estos capítulos es la relación entre gobernanza corporativa y desarrollo financiero y, de manera más específica, el desarrollo del mercado de capitales. El último capítulo presenta las conclusiones sintetizando los aspectos más relevantes de los estudios de caso. El capítulo I (Germano Mendes de paula), de carácter teórico, rescata los distintos conceptos de la gobernanza corporativa y aborda una forma de organizar la extensa literatura acerca del tema, a partir de tres dimensiones relacionadas entre sí: estructuras de capital y propiedad, prácticas y políticas públicas. Las distintas acepciones de la gobernanza corporativa comprenden facetas que son distintas pero que a la vez no dejan de ser complementarias. Éstas incluyen contemplar la gobernanza corporativa como una garantía de derechos, como un sistema de principios corporativos normativos, como un sistema de principios de protección al inversor, o como un conjunto de principios e incentivos que buscan coordinar la conducta del principal con la conducta del agente (problema agente-principal). En cuanto a las estructuras de capital, el artículo señala que los estudios indican que el poder explicativo de las variables relativas a la empresa es mayor en relación con el de los factores del país, que a su vez tiene un mayor poder explicativo que los factores relacionados con el sector de actividad en el que se desempeña la empresa. También destaca que un mayor grado de desarrollo y de calidad institucional de un país puede influir en su capacidad de un mayor grado de endeudamiento de largo plazo. Finalmente denota que la mayor protección al crédito va acompañada de un mayor nivel de préstamos para las empresas con menos activos tangibles, y que los plazos de la deuda son mayores.

mayor grado de endeudamiento de largo plazo. Finalmente denota que la mayor protección al crédito va acompañada de un mayor nivel de préstamos para las empresas con menos activos tangibles, y que los plazos de la deuda son mayores. El artículo además presenta las interrelaciones entre las distintas dimensiones de la gobernanza corporativa que incluyen: la estructura de propiedad, la puesta en marcha de los sistemas y el diseño de políticas públicas compatibles con las prácticas de gobernanza corporativa. Según este capítulo, la evidencia empírica existente confirma la hipótesis de que una mejor gobernanza corporativa aumenta el retorno/valor de la empresa. Así, una de las principales conclusiones es que la decisión de inversión no está tan influida por el nivel de desarrollo económico del país (en términos del pIB per cápita), sino que está más directamente relacionada con las instituciones legales, las reglas de protección al inversionista y las prácticas de revelación de información. El segundo capítulo examina la gobernabilidad corporativa y los mercados financieros en la OCDE y en América Latina, enfatizando las lecciones que pueden extraerse de la actual crisis financiera global para fortalecer el papel de la gobernanza corporativa (Florencio Lópezde-Silanes). Este capítulo define el problema central que aborda la gobernanza corporativa como el de la expropiación de inversores extranjeros y cómo restringir la expropiación para facilitar el acceso al financiamiento externo. El trabajo examina distintos aspectos de esta problemática que incluyen la protección al inversionista, las consecuencias de la protección al inversionista, la ejecución y regulación pública o privada de las leyes y sus respectivas implicaciones. Entre las más importantes, el capítulo destaca que el contexto actual, caracterizaproblemática que incluyen la protección al inversionista, las consecuencias de la protección al inversionista, la ejecución y regulación pública o privada de las leyes y sus respectivas implicaciones. Entre las más importantes, el capítulo destaca que el contexto actual, caracterizado por la crisis financiera global, requiere una mayor intervención gubernamental sobre todo en la esfera financiera. No obstante, la crisis actual representa a la vez una oportunidad para 001Gobernanza.indd 3 21/10/2009 08:45:46 a.m.Go b e r n a n z a c o r p o r a t i v a y d e s a r r o l l o d e m e r c a d o s d e c a p i t a l e s e n a.l.4 diseñar un tipo de intervención gubernamental que sea complementario a los mecanismos de asignación de recursos por parte del mercado, aumentando así su eficiencia. El capítulo destaca también que los derechos del inversor están determinados por leyes y, por consiguiente, la eficiencia en la ejecución de las leyes es fundamental para el desarrollo de los sistemas financieros. En este sentido, al contrario de lo que ocurre en la OCDE, América Latina ofrece un marco legal de protección poco atractivo al inversionista y esto explica la naturaleza y características de los mercados financieros en estos países. En consecuencia, la mejora en los mecanismos de gobernanza corporativa debería ser una de las principales prioridades para América Latina. Con este fin, el capítulo propone reformas al sistema de gobernanza corporativa en Amé- rica Latina, que tengan en cuenta las características particulares de la región y tomar conciencia de que los procesos de reforma necesarios, que incluyen mejorar la eficiencia de los tribunales y mecanismos de facilitación en el cumplimiento de la ley, no son expeditos sino

rica Latina, que tengan en cuenta las características particulares de la región y tomar conciencia de que los procesos de reforma necesarios, que incluyen mejorar la eficiencia de los tribunales y mecanismos de facilitación en el cumplimiento de la ley, no son expeditos sino que surgen de un consenso y acuerdo entre los agentes económicos. El tercer capítulo tiene como objetivo el análisis del papel de la gobernanza corporativa en la recuperación y desarrollo de los mercados de capital en Estados Unidos (Georgina Núñez y Helvia Velloso). Este capítulo analiza, por una parte, los acontecimientos que condujeron a la crisis financiera en EE.UU., buscando algunas luces sobre cómo modernizar el marco regulatorio debilitado. por otra parte, examina de qué manera los gobiernos corporativos, que basan su funcionamiento en la transparencia, rendición de cuentas y métodos adecuados de valoración de riesgos, podrían contribuir a la recuperación de la confianza en las circunstancias actuales. El capítulo identifica tres prioridades para restaurar el funcionamiento de los mercados financieros de manera que respondan a las necesidades de la economía real. Éstas son, en primer lugar, reformar los mecanismos de liquidez tales como el régimen contable conocido como mark-to-market, en el que prima la actividad financiera de corto plazo con mayor beneficio pero a la vez con mucho mayor riesgo. También, cambiar la orientación de las estrategias empresariales para incluir políticas específicas sobre la composición de activos y pasivos, especialmente en relación con el vencimiento, la diversidad y la estabilidad de las fuentes de financiamiento. En segundo lugar, se señala mejorar la transparencia en el sistema financiero. Esto incluye, inter alia, incrementar la transparencia en relación con la exposición y la gestión del

fuentes de financiamiento. En segundo lugar, se señala mejorar la transparencia en el sistema financiero. Esto incluye, inter alia, incrementar la transparencia en relación con la exposición y la gestión del riesgo; mejorar la transparencia respecto al uso de nuevos productos financieros (productos de crédito estructurado); reducir la asimetría de información y mejorar la comunicación entre tomadores y administradores de riesgo. Finalmente, el capítulo argumenta que es necesario asegurarse de que las empresas sigan las reglas establecidas de administración del riesgo, lo que permitiría prevenir el arbitraje regulatorio y cerrar las brechas regulatorias que puedan provocar fallas sistémicas. Esto implica en definitiva regular por función en lugar de regular por institución. El cuarto capítulo analiza los mercados de capitales y la gobernanza corporativa en Brasil (Germano Mendes de paula). Según el autor, el mercado de capitales en Brasil ha evidenciado mejoras. En la actualidad, el mercado de capitales se caracteriza por: una buena capitalización bursátil, un volumen transado bajo pero creciente, un número reducido de emisiones primarias en el año más reciente (2008), un aumento en el número de compañías abiertas, un elevado grado de concentración en pocas acciones, y por ser mercados poco líquidos. Esta 001Gobernanza.indd 4 21/10/2009 08:45:46 a.m.5in t r o d u c c i ó n mejora en el desarrollo del mercado de capitales ha ido acompañada de cambios en los patrones de gobernanza corporativa en Brasil. Actualmente las características del patrón brasileño de gobernanza corporati