SS - Circular Externa 016

CIRCULAR EXTERNA Nº. 16 (30 OCT 1997)

Señores

REPRESENTANTES LEGALES,

JUNTAS DIRECTIVAS Y REVISORES FISCALES

SOCIEDADES VIGILADAS Y CONTROLADAS

Ref. : Autorización de Ia FUSION de sociedades vigiladas y controladas por Ia Superintendencia de

Sociedades.

Con el propósito de facilitar el trámite y divulgar los criterios que esta Superintendencia tiene sobre algunos temas que se relacionan con Ia fusión de sociedades hemos considerado conveniente formular las siguientes precisiones:

I. COMPETENCIA De conformidad con los numerales 7o. del articulo 84 y 2o. del articulo 85 de Ia Ley 222 de 1995, Ia Superintendencia de Sociedades esta facultada para autorizar Ia fusión de sociedades sometidas a vigilancia o a control.

II. DOCUMENTOS A Ia petición, se anexaran los siguientes documentos: 1.Copia del texto de Ia convocatoria de Ia reunión de Ia asamblea General de Accionistas o de Ia Junta de Socios, en cuyo orden del día conste que se incluye el punto referente a Ia fusión y que expresamente se advirtió que los socios ausentes o disidentes tienen derecho a retirarse de Ia sociedad.

2.Certificación del Representante Legal de Ia compañía en Ia que conste expresamente que el proyecto de fusión estuvo a disposición de los socios en las oficinas del domicilio principal donde funcione Ia administración de Ia sociedad, por lo menos durante los quince (15) días hábiles anteriores a Ia reunión en Ia que se decidió llevar a cabo Ia fusión. 3.Un Ejemplar del diario de amplia circulación nacional a travós del cual los Representantes Legales de las

sociedad, por lo menos durante los quince (15) días hábiles anteriores a Ia reunión en Ia que se decidió llevar a cabo Ia fusión. 3.Un Ejemplar del diario de amplia circulación nacional a travós del cual los Representantes Legales de las sociedades intervinientes en Ia fusión dieron a conocer al público Ia aprobación del compromiso. Este aviso deberá contener: 3.1. Los nombres de las compañías participantes, sus domicilios y el capital social, a el suscrito y el pagado, en su caso; 3.2. El valor de los activos y pasivos de las sociedades que serán absorbidas y de Ia absorbente; y 3.3. La síntesis del anexo explicativo de los métodos de evaluación utilizados y del intercambia de partes de interés, cuotas a acciones que implicará Ia operación, certificada par el Revisor Fiscal si Ia hubiere o, en su defecto, por un contador público.

4. Sendas constancias suscritas par el Representante Legal y por el Revisor Fiscal de cada saciedad participante, con las cuales se acredite que el Representante Legal de cada una de tales compañías comunicó el acuerdo de fusión a los acreedores sociales mediante telegrama a par cualquier otro medio que hubiese producido efectos similares.5. El pronunciamiento de Ia Superintendencia de Industria y Comercio en los casos exigidas par las normas sobre prácticas comerciales restrictivas, a las pruebas para hacer valer el silencia administrativo positivo.

6. Copia completa, autorizada y can constancia de su aprobación, de las actas correspondientes a las reuniones del máximo órgano social de cada una de las sociedades participantes, en las que conste Ia aprobación del compromiso

6. Copia completa, autorizada y can constancia de su aprobación, de las actas correspondientes a las reuniones del máximo órgano social de cada una de las sociedades participantes, en las que conste Ia aprobación del compromiso de fusión. El acta de Ia reunión de Ia Asamblea o de Ia Junta de Socios de Ia sociedad absorbente deberá incluir Ia aprobación del avalúo de los bienes en especie que haya de recibir de Ia sociedad o sociedades absorbidas y cuando el acta se remita a anexos, de ellos también se enviará copia.

7. Copia del proyecto de los estatutos, Si tal asunto se hubiera considerado por Ia asamblea o por Ia Junta de Socios. De su aprobación y del texto deberá quedar constancia en el acta correspondiente a Ia reunión celebrada por Ia sociedad absorbente.

8. El compromiso de fusión, documento que deberá contener cuando menos, lo siguiente: 8.1. Los motivos de Ia proyectada fusión y las condiciones en que se realizará. 8.2. Los datos y cifras tomados de los libros de contabilidad de las sociedades interesadas, que hubieren servido de base para establecer las condiciones en que se realizará Ia fusión. 8.3. La discriminación y valoración de los activos y pasivos de las sociedades que serán absorbidas, y de Ia absorbente. 8.4. Un anexo explicativo de los métodos de evaluación utilizados y del intercambio de partes de interés, cuotas o acciones que implicará Ia operación. 8.5. Copias certificadas de los balances generales de las sociedades participantes.

9. Copia de los estudios técnicos elaborados de conformidad con et artículo ó4 del Decreto 2ó49 de 1993, sobre el grupo de activos clasificados en propiedades planta y equipo.

8.5. Copias certificadas de los balances generales de las sociedades participantes.

9. Copia de los estudios técnicos elaborados de conformidad con et artículo ó4 del Decreto 2ó49 de 1993, sobre el grupo de activos clasificados en propiedades planta y equipo.

10. Copia de los estudios técnicos del grupo de activos clasificados en intangibles.

11. Balance consolidado que muestre Ia integración de las partidas de las cuentas que conforman el activo, pasivo y patrimonio, previa eliminación de las cuentas comunes entre las compañías participantes en Ia fusión, tales como cuentas deudoras-acreedoras o inversiones-capital. Con el propósito de dar claridad a las eliminaciones efectuadas, es indispensable que el balance consolidado se acompañe de Ia hoja de trabajo elaborada para tal fin.

Ill. ESTADOS FINANCIEROS EXTRAORDINARIOS Para suministrar Ia información requerida en los numerales. 8.2, 8.3 y 8.5, se deberán elaborar estados financieros extraordinarios, los cuales no podrán tener fecha de corte anterior a un mes con respecto a Ia fecha en que se reúna el máximo órgano social con el fin de analizar Ia propuesta de fusión. Estos estados financieros de propósito especial deberán contener Ia discriminación y valoración de los activos y pasivos de las sociedades que serán absorbidas y de Ia absorbente, dictaminados por el Representante Legal, el Revisor Fiscal y el Contador de las compañías interesadas en Ia fusión. Para verificar tal calidad, se enviará certificado de existencia y representación legal actualizados expedidos por Ia Cámara de Comercio del domicilio principal. Las cuentas deberán presentarse utilizando las denominaciones contenidas en el Plan Unico de Cuentas para

certificado de existencia y representación legal actualizados expedidos por Ia Cámara de Comercio del domicilio principal. Las cuentas deberán presentarse utilizando las denominaciones contenidas en el Plan Unico de Cuentas para comerciantes, detallado a nivel del sexto dígito, según Ia codificación del catálogo citado.

IV. SOCIEDADES SIN REVISOR FISCAL Las sociedades que no están obligadas a tener Revisor Fiscal enviarán las certificaciones con Ia atestación y firma de un contador público independiente.

V. METODOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS

1. Métodos de Reconocido Valor TécnicoLa Superintendencia de Sociedades entiende y acepta que los interesados en Ia fusión de dos o más compañías, tienen libertad para escoger los métodos de valoración de las sociedades objeto de dicha reforma, sin que ello signifique que los participes en este proceso puedan valorar las empresas de cualquier manera. La valoración deberá hacerse con base en cualquier método de reconocido valor técnico, adecuado a Ia naturaleza, particularidades y características de las sociedades objeto de Ia fusión, pero necesariamente orientado a valorar las empresas como organizaciones en marcha, de donde resulta que los avalúos de las acciones (valor intrínseco), de los inventarios, de los contratos de comercio, del valor de las acciones en circulación o de cada uno de los elementos de Ia empresa o del establecimiento de comercio en particular, no serán aceptados por esta Superintendencia como valores de empresa.

Como el objetivo de estos métodos es mostrar una valoración lo más real posible, aquellos métodos que avalúen objetos ciertos de Ia empresa o parte de ella, no serán aceptados por esta entidad, porque - no sobra repetirlo - no todos los métodos de valoración son aplicables parar todos los efectos y algunos no permiten lograr una valoración

objetos ciertos de Ia empresa o parte de ella, no serán aceptados por esta entidad, porque - no sobra repetirlo - no todos los métodos de valoración son aplicables parar todos los efectos y algunos no permiten lograr una valoración del objeto concreto que según las leyes colombianas, debe ser medido o evaluado.

2. Los Métodos más conocidos: En Ia actualidad los métodos utilizados para valorar empresas tienen diferentes usos y aplicaciones, según se trate de: Adquisición y enajenación de empresas.

Fusiones y escisiones. Reestructuraciones. Implantación de estrategias de creación de valor. Emisiones y colocaciones de acciones y bonos. Por lo anterior, hemos visto Ia necesidad de dar a conocer los métodos de valoración más usuales.

3. Descripción de los Métodos A continuación se presentan los principales métodos de valoración existentes, con el fin de que las sociedades puedan estudiar y aplicar él mas indicado en consideración a Ia naturaleza de Ia empresa y a las condiciones de nuestro país.

Estos métodos se clasifican en dos grupos, en un caso aplicables a empresas inscritas en bolsa de valores y en otro caso válidos para empresas que no participan en los mercados públicos de valores con acciones emitidas por ellas. 3.1. Empresas que Cotizan en Bolsa En principio, el valor de mercado de una empresa viene dado por su capitalización bursátil, esto es, por el producto de multiplicar el precio de mercado de las acciones, por el número de títulos en circulación. Cuando algunos inversionistas se enfrentan a Ia decisión de adquirir o fusionar o escindir, varias compañías, deben averiguar si el precio de mercado está infra o sobre valorado, para lo cual deben compararlo con su precio intrínseco o teórico.

Cuando algunos inversionistas se enfrentan a Ia decisión de adquirir o fusionar o escindir, varias compañías, deben averiguar si el precio de mercado está infra o sobre valorado, para lo cual deben compararlo con su precio intrínseco o teórico. El valor intrínseco de un activo financiero viene dado por el valor actualizado de los flujos de caja que promete generar en el futuro. Esta definición se debe tener en cuenta al identificar el método para valorar una compañía. 3.1.1. Método o Modelo de Gordon (según dividendos) Determina el valor teórico en función del valor actual de sus dividendos futuros y de Ia tasa de crecimiento anual y acumulativa de los mismos, partiendo de una valoración de Ia empresa como unidad de producción, lo cual permite por este procedimiento el valor de cada acción. Procedimiento Los dividendos futuros necesarios para determinar el valor de las acciones se pueden calcular en función del dividendo que se repartirá al final del primer año; además, es necesario estimar una tasa promedio de crecimiento anual acumulativo (g) hasta el infinito, de tal forma que el valor intrínseco será iguala: Po= Dl /k-g Donde: D1 : Dividendo que se repartirá al final del primer año.

Po : Valor intrínseco o teórico. k : Tasa de descuento.

Este método también se puede utilizar en las empresas que no cotizan en bolsa, además el más utilizado en sociedades del sector financiero. Su fácil aplicación ayuda a obtener una rápida y eficiente valoración, pero no se puede aplicar en las empresas que presentan las siguientes limitaciones: a) Las que pagan dividendos muy pequeños o simplemente no los pagan, debido a que su política consiste en reinvertir los beneficios generados. Lo dicho, hace que Ia valoración se dificulte por Ia definición misma del método.

a) Las que pagan dividendos muy pequeños o simplemente no los pagan, debido a que su política consiste en reinvertir los beneficios generados. Lo dicho, hace que Ia valoración se dificulte por Ia definición misma del método. b) En el modelo de Gordon se realiza el análisis de un flujo de dividendos para un número dado de acciones emitidas. Sin embargo, Ia valoración se modificará sustancialmente si en el periodo proyectado se emiten acciones; decisión que incrementará el capital y obviamente, los dividendos y beneficios generados por esta ampliación. 3.1.2. Método de RATIO - PER ( Valoración de las acciones a través de los beneficios) Según este método el valor de una empresa es reflejado por Ia capitalización que hace el mercado de los beneficios de Ia misma. Es decir, el precio de mercado de las acciones es un múltiplo de sus beneficios unitarios. A dicha relación Se le conoce como el ratio precio-ganancia (PER). El PER indica las expectativas de crecimiento de los beneficios que los inversionistas creen tener en una empresa determinada. Por ello muchos analistas estiman el valor intrínseco de una acción multiplicando su beneficio medio, BPA, por el ratio precio ganancia, PER: Po=BPA X PER Razones para su uso: a) El PER proporciona una medida normalizada para poder comparar los precios de las acciones vistas como partes representativas de alicuotas de Ia empresa en general, al indicar lo que el mercado paga por cada peso de beneficio de una acción determinada. b) Para las acciones que no suelen pagar dividendos, Ia valoración de las mismas a través del PER es más útil que si se realiza a través de los dividendos (claro que habrá problemas en su utilización si Ia empresa no tiene beneficios). c) Las estimaciones necesarias para calcular el PER o para utilizarlo como elemento de valoración suelen ser más

se realiza a través de los dividendos (claro que habrá problemas en su utilización si Ia empresa no tiene beneficios). c) Las estimaciones necesarias para calcular el PER o para utilizarlo como elemento de valoración suelen ser más fáciles de hacer que las del modelo de dividendos. En una fusión cuanto mayor sea el PER de Ia absorbente con relación al de Ia absorbida, mayor será el aumento del BPA para Ia primera, y cuanto mayor sea el BPA de Ia absorbida con relación al de Ia absorbente, mayor será el aumento del BPA de esta última. Sin embargo, este modelo y los dos siguientes no son aplicables en Colombia por las razones que se expondrán más adelante en las observaciones generales, comunes para los modelos de Mercado, Modigiani y Miller, y el del PER, de esta circular. 3.1.3. Método o Modelo de Mercado. Relaciona el rendimiento de las acciones con respecto a un índice general de mercado. La prima máxima que puede ser pagada por encima del valor de mercado resulta ser el valor actual de los beneficios no anticipados.Este modelo supone que existe una relación lineal entre el rendimiento de un titulo cualquiera y el rendimiento del mercado y asume que Ia empresa está en marcha y que cada acción es un múltiplo como en el caso anterior. 3.1.4. Método de Modigliani y Miller El método de Modigliani y Miller supone Ia inexistencia de impuestos sobre Ia renta de las sociedades, y supone que factores tales como Ia estructura financiera y el endeudamiento no son determinantes del valor de Ia empresa. Partiendo de lo anterior, Modigliani y Miller plantean que el valor de una compañía está determinado por Ia capacidad que sus activos tienen para generar ingresos dado un nivel de riesgo de Ia empresa. El valor de Ia empresa viene dado por:

VE= X./Pk.

Donde:

capacidad que sus activos tienen para generar ingresos dado un nivel de riesgo de Ia empresa. El valor de Ia empresa viene dado por:

VE= X./Pk.

Donde: X : Ingresos netos constantes anuales prometidos por el activo total antes de intereses.

Pk : costo de capital.

La anterior ecuación muestra una valoración sencilla y rápida de calcular. Sin embargo, su simplicidad se encuentra acompañada de algunas criticas que hacen que su aplicación sea imperfecta en Colombia: Primero que todo Ia deducibilidad tributaria que no se tiene en cuenta en este método, hace que el valor de mercado sea mayor al verdadero. Además, Ia deuda también afecta indirectamente el valor de Ia empresa cuando esta se encuentra en una situación de crecimiento (apalancamiento financiero). También existe otro efecto: cuando se aplica sucesivamente Ia deuda, los accionistas incurren en el riesgo de quiebra (no se generan flujos de ganancias para cubrir obligaciones) y en los costos directos o indirectos que se ocasionan si Ia empresa cae en una situación difícil. En Colombia este método no es confiable si tenemos en cuenta lo esencial que resulta ser el endeudamiento en nuestro medio para el crecimiento y normal desarrollo de los entes económicos. Además, Ia incertidumbre sobre las tasas de interés hace que el riesgo de quiebra sea mayor, siendo necesario introducir dicha variable en Ia valoración; y, finalmente, el supuesto de acciones absolutas no es verdadero. 3.1.5 Q deTobin Este mútipIo es el resultado de dividir el valor de Ia acción en bolsa entre el valor intrínseco. Con esta relación se puede saber el valor de Ia prima que el mercado tiene en cuenta par el hecho de tener una empresa en marcha.

3.1.5 Q deTobin Este mútipIo es el resultado de dividir el valor de Ia acción en bolsa entre el valor intrínseco. Con esta relación se puede saber el valor de Ia prima que el mercado tiene en cuenta par el hecho de tener una empresa en marcha. El valor total de Ia empresa viene dado por Ia multiplicación de Ia Q de Tobin y el valor patrimonial. 3.1.6 Observaciones Generales sobre 3.1.2; 3.1.3; 3.1.4; y 3.1.5: La eficiencia de los mercados accionarios se mide con base en una serie de indicadores estandarizados como son el tamaño del mercado, Ia liquidez, el riesgo y Ia concentración. A pesar de que en Colombia a partir de 1990 estos indicadores han evolucionado, el mercado bursátil todavía es pequeño, poco liquido y altamente concentrado. Por lo dicho en el párrafo anterior, y además de no tener en cuenta el apalancamiento operacional, Ia calidad de las ganancias, y escenarios futuros, los métodos PER, el de Valor de Mercado, el de Modigliani y Miller y Ia Q de Tobin no muestran una valoración correcta de las empresas colombianas, por lo que no seria técnico escoger alguno de ellos para valorar las sociedades de nuestro país. 3.2. Empresas que no cotizan en balsa 3.2.1. Valor en libros El valor patrimonial o valor en libros, no obstante ser el método al que más recurren las empresas, es el más impreciso y antitécnico, e incluso su resultado puede alejarse mucho del valor real de Ia sociedad, debido a que:a) No refleja Ia capacidad organizacional. b) No muestra Ia participación de Ia empresa en el mercado y olvida las características del mismo.

impreciso y antitécnico, e incluso su resultado puede alejarse mucho del valor real de Ia sociedad, debido a que:a) No refleja Ia capacidad organizacional. b) No muestra Ia participación de Ia empresa en el mercado y olvida las características del mismo. c) No tiene en cuenta el valor de intangibles, tales como marcas, patentes, licencias, concesiones, modelos industriales etc. d) Olvida Ia relación entre Ia participación en un mercado y el grado de madurez del mismo, no obstante que tal relación representa un aspecto clave en cualquier proceso de planeación estratégica, determina el futuro de Ia empresa y Ia capacidad de maniobra indispensable para Ia generación de utilidades. Por otra parte, si una empresa ha hecho grandes inversiones en activos, pero Ia situación de mercado es tal que ellos generan una capacidad de planta subutilizada, el comprador resulta pagando los errores de Ia anterior administración. En este caso el valor del activo no refleja Ia contribución del mismo a Ia determinación del valor de Ia empresa. Inclusive Ia introducción de Ia valorización de los activos, con el objeto de corregir las deficiencias derivadas de Ia utilización de valores históricos, no elimina los defectos relacionados con Ia falta de medición de Ia capacidad generadora de utilidades. Este método nos ayuda a encontrar un valor de liquidación, no un valor de una empresa en marcha con una capacidad productiva frente a un mercado. Debido a las anteriores razones esta Superintendencia ha concluido que este método no es aceptable para calcular el valor real de las empresas que entran en procesos de fusión. 3.2.2. Método de Lerner y Carlenton (Inclusión de Ia deuda) Lerner y Carlenton valoran las empresas en función de los dividendos futuros. Partiendo del modelo de Gordon, el

el valor real de las empresas que entran en procesos de fusión. 3.2.2. Método de Lerner y Carlenton (Inclusión de Ia deuda) Lerner y Carlenton valoran las empresas en función de los dividendos futuros. Partiendo del modelo de Gordon, el cual amplían permitiendo que Ia compañía pueda emplear Ia deuda como fuente de financiamiento. Se afirma que el valor de Ia acción de una empresa puede incrementarse mediante el uso adecuado de Ia deuda. Al elegir un método donde los flujos monetarios para valorar una empresa sean los dividendos futuros, será necesario analizar con mucho cuidado Ia conveniencia de elegir entre cualquiera de los métodos mencionados, ya que si bien Ia importancia de Ia deuda en nuestro país es un factor relevante, también es cierto que Ia incertidumbre sobre Ia variación de las # tasas de interés dificulta el cáIcuIo de un valor exacto o razonablemente válido. Partiendo del modelo de Gordon, el precio intrínseco calculado por estos autores viene dado por las siguientes ecuaciones: Gordon : Po= D1. / k-g Reemplazando g = R x b./ 1-Z Donde: R : Es Ia tasa de retorno apalancada, Ia cual es igual a Ia tasa de rentabilidad no apalancada (r) menos los gastos por interés. Z : Deuda/Activos = L/A. k : Costo de capital cuando Ia empresa utiliza deuda.

Entonces: Po= (1-b)xR x A k - Rxb ÷ 1-z Cualquiera de estos métodos (Gordon, Lerner y Carleton) puede ser aplicado estudiando antes las limitaciones expuestas en el modelo de Gordon.La elección del método a utilizar, queda al arbitrio de las empresas, que analizando Ia situación particular en que se

Cualquiera de estos métodos (Gordon, Lerner y Carleton) puede ser aplicado estudiando antes las limitaciones expuestas en el modelo de Gordon.La elección del método a utilizar, queda al arbitrio de las empresas, que analizando Ia situación particular en que se encuentren decidirán que tan conveniente y que tan difícil les queda desarrollar uno u otro modelo.

3.2.3. Método del Valor Presente del Flujo Futuro de Utilidades. El valor presente del flujo futuro de utilidades define que una empresa vale por las utilidades que pueda producir en el futuro, y por ello los activos cobran valor en Ia medida que se puedan aplicar a Ia producción futura de utilidades ya que de otra forma el valor de los mismos correspondería a! que se puede obtener en un mercado de equipo usado, que nada tiene que ver con el concepto de empresa en marcha. Según este método el valor de Ia empresa viene dado por Ia siguiente ecuación: infinito V = SUMA (Uj)÷(1 + k)expj j=1

Donde: V: Valor de Ia empresa Uj : Utilidad del periodo j. k : Tasa de descuento.

El valor de Ia empresa según este método es igual a Ia sumatoria de todos los flujos de utilidades futuros traídos a valor presente neto. El flujo futuro de utilidades se puede aplicar en Colombia y se asimila al flujo de caja descontado, sin embargo, debido a las siguientes diferencias este último es más efectivo: a) El flujo futuro de utilidades no involucra en una valoración de una empresa Ia relación existente entre las causaciones y los desembolsos de efectivo. El más evidente es el caso de Ia depreciación que es un cargo contable sin que corresponda a un desembolso en

causaciones y los desembolsos de efectivo. El más evidente es el caso de Ia depreciación que es un cargo contable sin que corresponda a un desembolso en efectivo; el valor correspondiente queda dentro de Ia empresa incrementando Ia liquidez de Ia misma y contribuyendo a Ia generación futura de utilidades. b) El flujo futuro de utilidades no es estricto y puede dar una valoración deficiente cuando las empresas aplican políticas como Ia retención de utilidades. En este caso aunque Ia empresa sea rentable y genere utilidades, el flujo de efectivo para sus dueños puede ser mínimo, lo cual influirá en el valor de las compañías. En este caso se recomienda Ia utilización del método flujo de caja de descuento. 3.2.4 Flujo de Caja Descontado (FCD). El Flujo de Caja Descontado presenta dos estructuras básicas para valorar las empresas : uno es el modelo Flujo de Caja Descontado de Ia Empresa y el otro es el modelo de Ganancia Económica. 3.2.4.1.ModeIo FCD de Ia Empresa. Este modelo calcula el patrimonio neto de una compañía sustrayendo el valor de Ia deuda del valor de las operaciones. Estos valores son el resultado de sus respectivos flujos de caja, descontados a una tasa que refleja el riesgo involucrado en dichos flujos, esta tasa puede ser el costo promedio ponderado de capital. Valor de las operacionesEs el valor que resulta al descontar los flujos de caja libre (FOL) esperado en los siguientes años por Ia empresa. A su vez el flujo de caja libre es igual al flujo de caja bruto menos Ia inversión bruta. El FCL refleja los flujos de caja generados por las operaciones de una empresa, además representa el flujo de efectivo disponible para todos los

A su vez el flujo de caja libre es igual al flujo de caja bruto menos Ia inversión bruta. El FCL refleja los flujos de caja generados por las operaciones de una empresa, además representa el flujo de efectivo disponible para todos los proveedores de capital (acreedores y accionistas). Un aspecto adicional que se debe tener en cuenta en Ia valoración, es Ia vida indefinida de las compañías. Por lo tanto, para hacer este ejercicio más manejable es necesario dividirla en dos : un valor presente de los flujos de caja pronosticados para un número especifico de años más un valor continuado traído a valor presente. Este último se puede encontrar por varias ecuaciones, una de ellas se asemeja al modelo de Gordon y consiste en dividir el flujo de caja libre del sexto año, entre Ia diferencia de Ia tasa de descuento y una tasa de crecimiento g. Valor de Ia deuda Es el valor presente de las amortizaciones más los intereses pagados por Ia empresa en los años proyectados.

VALORACION DE LA EMPRESA: Valor presente de las operaciones más Valor presente del valor continuado igual VALOR DE LAS OPERACIONES más Valor de los ingresos no operacionales igual VALOR TOTAL DE LA EMPRESA menos Valor de Ia deuda menos Valor cálculo Actuarial

igual VALOR DEL PATRIMONlO NETO 3.2.4.2. Modelo Ganancia Económica La ganancia económica mide el valor creado por una compañía en un periodo. En este modelo, Ia valoración de una empresa viene dada por el monto del capital invertido más una prima que se calcula encontrando el valor creado por Ia empresa en los siguientes años y trayéndolo a valor presente. La Ganancia Económica para un período se define así: Ganancia Económica = Capital invertido (ROIC - CPPC).

calcula encontrando el valor creado por Ia empresa en los siguientes años y trayéndolo a valor presente. La Ganancia Económica para un período se define así: Ganancia Económica = Capital invertido (ROIC - CPPC).

ROIC : Retorno del capital invertido CPPC : Costo promedia ponderado de capital.

ROIC = Ganancia operacional menos impuestos. Capital invertido Una ventaja de este modelo sobre el anterior es que sirve de gran ayuda para entender el desarrollo de Ia compañías en cualquier periodo.VALORACION DE LA EMPRESA: Inversión de capital Más valor presente de Ia Ganancia Económica igual VALOR DE LA EMPRESA Esta Superintendencia ha comprobado que el método de Flujo de Caja Descontado es el más preciso para obtener una adecuada aproximación al valor de las empresas, y, además, ha visto que se puede aplicar en todas las compañías y en todas las economías sin ninguna limitación, razones por las cuales lo ha recomendado en los casos más importantes de fusiones que ha conocido durante 1997. 3.3 Otros métodos A continuación se presentan un conjunto de métodos aplicables a todas las compañías, los cuales pueden facilitar una valoración rápida y fácil de las empresas. Sin embargo, hay que tener en cuenta que al calcular los beneficios de una sociedad (necesarios para el desarrollo de estos métodos), podemos encontrarnos con una valoración no tan ágil, puesto que Ia mejor forma de saber cuáles son los beneficios reales es mediante Ia proyección de los flujos de caja esperados o mediante Ia estimación de los beneficios, y no a través de las utilidades operacionales de un periodo, como lo hacen muchas empresas al suponer que esas utilidades se van a mantener indefinidamente, lo cual es técnicamente irracional.

caja esperados o mediante Ia estimación de los beneficios, y no a través de las utilidades operacionales de un periodo, como lo hacen muchas empresas al suponer que esas utilidades se van a mantener indefinidamente, lo cual es técnicamente irracional. Si los beneficios se calculan mediante Ia utilización de los flujos de caja, los siguientes métodos permitirán una valoración adecuada y por ello mismo son aceptados por Ia Superintendencia de Sociedades. Para Ia mejor comprensión de los métodos anunciados, consideramos conveniente precisar Ia siguiente definición: Valor Sustancial. . Es el que se obtiene al inventariar los elementos del activo, que consisten en productos y derechos útiles destinados a Ia consecución de objetivos económicos, para más tarde calcular el valor actual de estos elementos en Ia fecha de referencia. Este valor es un limite inferior de Ia valoración de empresas prósperas, en las que el beneficio se divide en dos: el beneficio normal que representa Ia remuneración del valor sustancial, y el beneficio puro que constituye Ia renta del goodwill. 3.3.l Método de Amortización del Goodwill Según este mé