URF - Estudio sobre pasaporte de fondos de inversión en la Alianza (2017)

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2017

Publicaciones URF Estudio sobre pasaporte de fondos de inversión en la Alianza del Pacífico. Mariana Ayaa, Henry Alexander Guerrerob, María del Pilar Galindoc

a,bAsesores Unidad de Regulación Financiera cSubdirectora de Desarrollo de Mercados

Unidad de Regulación Financiera, Carrera 8 No. 6c - 38, Bogotá D.C., Colombia

Resumen El presente documento public ado para comentarios del público y elaborado con el apoyo técnico del Banco Mundial, pretende analizar la viabilidad de implementar un “pasaporte regional” de fondos de inversión que permita la libre comercialización de estos productos entre los inversionistas de los países integrantes de la Alianza del Pacífico, a partir de la adopción o el reconocimiento por parte de estos de un marco de estándares similares de regulación y supervisión.

El presente estudio de diagnóstico fue aprobado por el Consejo de Directivo de la Unidad de Proyección Normativa y Estudios de Regulación Financiera - URF con fecha 17 de marzo de 2017.M. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 2

CONTENIDO

I. INTRODUCCIÓN ................................................................................................................................................ 2

Estudios de Regulación Financiera - URF con fecha 17 de marzo de 2017.M. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 2

CONTENIDO

I. INTRODUCCIÓN ................................................................................................................................................ 2

II. SITUACIÓN ACTUAL DE LOS VEHÍCULOS DE INVERSIÓN COLECTIVA DE LOS PAÍSES DE LA ALIANZA DEL PACÍFICO – AP. ............................................................................................................................... 4

1. REGULACIÓN GENERAL ............................................................................................................................ 4

2. MERCADOS ..................................................................................................................................................... 7

III. DESAFÍOS PARA LA INTEGRACIÓN ........................................................................................................ 8

1. CARACTERÍSTICAS REGULATORIAS ESTRUCTURALES Y OPERACIONALES ......................... 8

2. TASA DE CAMBIO ....................................................................................................................................... 17

3. IMPUESTOS .................................................................................................................................................. 18

IV. EXPERIENCIA INTERNACIONAL ........................................................................................................... 18

1. UNIÓN EUROPEA ........................................................................................................................................ 18

2. PASAPORTE DE FONDOS EN LA REGIÓN DE ASIA (ARFP) ............................................................ 20

3. MARCO DE LA ASEAN - ASOCIACIÓN DE NACIONES DEL SUDESTE ASIÁTICO ..................... 21

V. PROPUESTA ...................................................................................................................................................... 22

1. MODELO DE INTEGRACIÓN ................................................................................................................... 22

2. TEMAS REGULATORIOS A DISCUTIR .................................................................................................. 23

3. PROCESO PARA IMPLEMENTACIÓN.................................................................................................... 25

I. INTRODUCCIÓN La Alianza del Pacífico – AP (en adelante también la Alianza) es una iniciativa multilateral latinoamericana que inició en el año 2011, orientada a promover la integración regional entre losM. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF

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latinoamericana que inició en el año 2011, orientada a promover la integración regional entre losM. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 3

cuatro países miembros –Colombia, Chile, México y Perú -, en diversos frentes, incluyendo la integración de los sectores financieros y mercados de capitales. De conformidad con el acuerdo marco de la Alianza del Pacífico , los objetivos son, entre otros,“[c]onstruir, de manera participativa y consensuada, un área de integración profunda para avanzar progresivamente hacia la libre circulación de bienes, servicios, capitales, personas y economía” e “[i]m pulsar un mayor crecimiento, desarrollo económico y competitividad de las economías de sus integrantes, con miras a l ograr mayor bienestar, superar la desigualdad socioeconómica e impulsar la inclusión social de sus habitantes”. En el marco de tales objetivos, uno de los aspectos prioritarios identificados como parte de la agenda de integración de los mercados de capitales, es el desarrollo de un mercado regional para fondos de inversión ofrecidos en los países miembros. Con el fin de analizar la viabilidad de implementar un “pasaporte regional” de fondos de inversión que permita la libre comercialización de estos productos entre los inversionistas de los cuatro países, la Unidad de Proyección Normativa y Estudios de Regulación Financie ra – URF con el apoyo técnico del Banco Mundial pone a consideración del público el presente documento. El propósito fundamental de esta publicación es evaluar el potencial y los desafíos de un proceso de armonización u homologación regulatoria en materia de fondos de inversión, y recomendar un enfoque que pueda servir para desarrollar un mercado regional de fondos de inversión en los países de la Alianza.

de armonización u homologación regulatoria en materia de fondos de inversión, y recomendar un enfoque que pueda servir para desarrollar un mercado regional de fondos de inversión en los países de la Alianza. Para tal fin, se compilaron las regulaciones vigentes sobre fondos de inversión e intermediarios relacionados que participan en la administración, gestión, distribución y custodia de estos productos en cada uno de los países miembros de la Alianza del Pacífico, y se realizó el estudio comparativo de los estándares regulatorios. El estudio se elaboró a la luz de los aspectos considerados como más relevantes para el diseño de estándares comunes en el ámbito de la Alianza, en línea con los principios de IOSCO sobre esquemas de inversión colectiva, que constituyen el estándar internacional para la regulación de estos productos, así como de las experiencias internacionales examinadas, a fin de establecer si los cuatro regímenes nacionales son o no suficientemente similares para adelantar la armonización regulatoria requerida con mínimos cambios normativos, sin qu e se trate de una evaluación comprensiva y detallada de la situación de estos regímenes en relación con los referidos principios internacionales. De igual manera , se presenta un análisis de los principales beneficios y riesgos asociados con la implementación de un pasaporte regional de fondos de inversión en el ámbito de la Alianza, y algunas posibles medidas para mitigar los riesgos identificados. Adicionalmente, se analizaron los distintos modelos de integración de mercados de fondos de inversión adoptados en otras jurisdicciones, con el objeto de identificar un modelo que pueda servir como referencia relevante para la Alianza, teniendo en cuenta las lecciones que se derivan de la

Adicionalmente, se analizaron los distintos modelos de integración de mercados de fondos de inversión adoptados en otras jurisdicciones, con el objeto de identificar un modelo que pueda servir como referencia relevante para la Alianza, teniendo en cuenta las lecciones que se derivan de la experiencia internacional, y la situación de los mercados de los países de la Alianza.M. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 4

El presente estudio también se nutrió de las visitas de campo que realizaron los consultores y el equipo técnico del Banco Mundial , a los países de la Alianza, en donde se reunieron con los administradores, gestores de fondos, inversionistas institucionales, custodios y autoridades de regulación y supervisión de los respectivos mercados de valores, a fin de obtener más directamente información cuantitativa y cualitativa sobre la naturaleza, las características y el estado actual de desarrollo de las industrias domésticas de fondos de inversión y su regulación. Por último, se trabajó en la formulación de una propuesta para el proceso de implementación de un pasaporte de fondos de inversión en los países de la Alianza, y la recomendación de la al ternativa que a juicio de los consultores resulta viable. El presente documento se presenta para comentarios con el fin conocer la opinión del público sobre las reflexiones y propuestas presentadas con el propósito de implementar un pasaporte de fondos de inversión a nivel de los países integrantes de la Alianza. Favor enviar sus comentarios y sugerencias hasta el 10 de abril de 2017 a los correos maya@urf.gov.co y hguerrer@urf.gov.co.

II. SITUACIÓN ACTUAL DE LOS VEH ÍCULOS DE INVERSIÓN COLECTIVA DE LOS PAÍSES DE LA ALIANZA DEL PACÍFICO – AP.

1. REGULACIÓN GENERAL

II. SITUACIÓN ACTUAL DE LOS VEH ÍCULOS DE INVERSIÓN COLECTIVA DE LOS PAÍSES DE LA ALIANZA DEL PACÍFICO – AP.

1. REGULACIÓN GENERAL

A continuación se describirá n los principales aspectos del marco regulatorio de los fondos de inversión en los países de la Alianza, esto es: clases y denominaciones básicas, intermediarios que los administran, así como, las autoridades de supervisión. 1.1 Colombia La regulación colombiana1 establece que un fondo de inversión (FIC) es todo mecanismo o vehículo de captación o administración de sumas de dinero u otros activos, integrado con el aporte de un número plural de personas determinables una vez el fondo entre en operación, recursos que serán gestionadas de manera colectiva para obtener resultados económicos también colectivos. En desarrollo de dicha definición el ordenamiento determina que los fondos de inversión colectiva - FICS2, que pueden ser abiertos o cerrados , dependiendo de la manera c omo se estructure la obligación de redimir las participaciones de los inversionistas del fondo de inversión colectiva. En los abiertos la sociedad administradora está obligada a redimir las participaciones de los inversionistas en cualquier momento, durante la vigencia del mismo, y en los cerrados la sociedad administradora únicamente está obligada a redimir las participaciones de los inversionistas al final del plazo previsto para la duración del fondo3.

1 Artículo 3.1.1.2.1 del decreto 2555 de 2010 2 Regulados en la Ley 964 de 2005 (Ley del Mercado de Valores), la Parte III del Decreto 2555 de 2010 (subrogada

por el Decreto 1242 de 2013), el Libro 37 de la Parte II del mismo decreto (adicionada por el Decreto 1243 de 2013, que reguló la actividad de custodia de valores), el Título VI de la Parte III de la Circular Básica Jurídica de la Superintendencia Financiera de Colombia (Circular Externa 029 de 2014), y las normas pertinentes de la Circular Básica Contable y Financiera de dicha autoridad (Circular Externa 100 de 1995) 3 Decreto 2555 de 2010, arts. 3.1.1.2.2 al 3.1.1.2.4.M. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 5

Adicionalmente, la regulación reconoce tres clases especiales de fondos de inversión colectiva: (i) los fondos de capital privado4, que son cerrados y deben destinar al menos las dos terceras partes (2/3) de los aportes de sus inversionistas a la adquisición de activos o derechos de contenido económico diferentes a valores inscritos en el Registro Nacional de Valores y Emisores – RNVE, (ii) los fondos bursátiles 5, a los cuales no le es aplicable la clasificación de fondos abiertos o cerrados, y cuyo objeto consiste en replicar o seguir un índice nacional o internacional, mediante la constitución de un portafolio integrado por algunos o todos los activos que hagan parte de la canasta que conforma dicho índice, y finalmente, (iii) los fondos inmobiliarios6, que son cerrados y cuya política de inversión debe prever una concentración mínima en los activos admisibles de carácter inmobiliario, equivalente al setenta y cinco por ciento (75%) de los activos totales del fondo.

política de inversión debe prever una concentración mínima en los activos admisibles de carácter inmobiliario, equivalente al setenta y cinco por ciento (75%) de los activos totales del fondo. La regulación en Colombia reconoce tres clases de entidades administ radoras de fondos de inversión colectiva: (i) las sociedades fiduciarias, (ii) las sociedades comisionistas de bolsa y (iii) las sociedades administradoras de inversión, las cuales son vigiladas por la Superintendencia Financiera de Colombia 7, siendo en la práctica las dos primeras clases las que tienen mayor presencia en el mercado. 1.2 Chile Se reconocen los fondos mutuos y los fondos de inversión8. Los fondos mutuos permiten el rescate total y permanente de las cuotas, y que se paguen en un plazo inferior o igual a 10 días. Los fondos de inversión son los que no tienen la calidad de fondos mutuos, no son rescatables (no permiten el rescate total y permanente de sus cuotas, o que, permitiéndolo, pagan a sus aportantes las cuotas rescatadas en un plazo igual o superior a 180 días), y pueden ser de carácter público o privado. Los fondos de inversión públicos son aquellos que tienen 50 o más partícipes o en los cuales participa un inversionista institucional 9, y los que no cumplan estas condiciones son fondos de inversión privados, estos últimos no están sujetos a supervisión gubernamental. Los fondos mutuos y los fondos de inversión solo pueden ser administrados por sociedades administradoras vigiladas por la Superintendencia de Valores y Seguros. 1.3 México Se reconocen los fondos de inversión o sociedades de inversión 10. Las sociedades que hagan las veces de fondos de inversión deberán adoptar alguna de las siguientes modalidades:

administradoras vigiladas por la Superintendencia de Valores y Seguros. 1.3 México Se reconocen los fondos de inversión o sociedades de inversión 10. Las sociedades que hagan las veces de fondos de inversión deberán adoptar alguna de las siguientes modalidades:

4 Ibídem, art. 3.3.1.1.1 al 3.3.1.1.30. 5 Ibídem, art. 3.4.1.1.1 al 3.4.1.1.22. 6 Ibídem, art. 3.5.1.1.1 al 3.5.1.1.7. 7 Ibídem, art. 3.1.1.1.1. 8 Regulados en las Leyes Nos 18.045 de 1981 (Ley del Mercado de Valores) y 20.712 de 2014, el Decreto 129 de 2014 y las normas de carácter general expedidas por la Superintendencia de Valores y Seguros (normas de carácter general Nos. 125, 235, 375, 376 y 383, y Circular 1869). 9 Ley 20.712, arts. 1, literal c), 5, 28 y 29. 10 Regulados en la Ley de Fondos de Inversión del 2001 – antes Ley de Sociedades de Inversión - (modificada por las reformas publicadas en el Diario Oficial de 28 de junio de 2007, 10 de enero y 13 de junio de 2014), y las disposiciones de carácter general aplicables a los fondos de inversión y a las personas que les prestan servicios, expedidas por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (Diario Oficial de la Federación de 24 de noviembre de 2014, modificacionesM. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 6

Comisión Nacional Bancaria y de Valores (Diario Oficial de la Federación de 24 de noviembre de 2014, modificacionesM. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 6

 Abiertas: aquellas que tienen la obligación, en los términos de la ley y de sus prospectos de información al público inversionista, de recomprar las acciones representativas de su capital social o de amortizarlas con activos objeto de inversión integrantes de su patrimonio, a menos que conforme a los supuestos previstos en los citados prospectos, se suspenda en forma extraordinaria y temporal dicha recompra.  Cerradas: aquellas que no tienen permitido recomprar las acciones representativas de su capital social y amortizar acciones con activos objeto de inversión integrantes de su patrim onio, a menos que sus acciones se coticen en una bolsa de valores, supuesto en el cual se ajustarán en la recompra de acciones propias a lo establecido en la Ley del Mercado de Valores.11 Estos vehículos son administrados por sociedades operadoras de fondos de inversión, vigiladas por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores. 1.4 Perú La regulación peruana menciona los fondos de inversión y los fondos mutuos de inversión en valores12. Los fondos de inversión13 pueden ser públicos (de oferta pública) o privados. Por su parte, los fondos mutuos de inversión en valores son públicos (de oferta pública) y se rigen de manera especial por el Reglamento de Fondos Mutuos de Inversión en Valores y sus Sociedades Administradoras14, Estos fondos son administrados por sociedad es administradoras vigiladas por la Superintendencia del Mercado de Valores, que pueden ser: (i) sociedades administradoras de fondos mutuos de

Administradoras14, Estos fondos son administrados por sociedad es administradoras vigiladas por la Superintendencia del Mercado de Valores, que pueden ser: (i) sociedades administradoras de fondos mutuos de inversión en valores, (ii) sociedades administradoras de fondos de inversión (SAFIs), o (iii) sociedades administradoras de fondos (SAFs). Los fondos pueden ser abiertos o cerrados, según que los inversionistas puedan solicitar la redención o rescate de las participaciones, cuotas o acciones, o deban esperar hasta la liquidación del fondo o el cumplimiento de ciertas condiciones para obtener la entrega de sus recursos, respectivamente. En adición a lo mencionado en las jurisdicciones arriba expuestas, las entidades administradoras de fondos de inversión y el alcance de las actividades que pueden realizar, se precisa que en Chile tienen como objeto exclusivo la administración de recursos de terceros, pero pueden realizar las demás actividades complementarias a su giro que les autorice la Superintendencia 15, autorización que es independiente de si la actividad se realiza en Chile o en el extranjero, y se entiende sin

mediante Resoluciones publicadas en el citado Diario el 26 de diciembre de 2014, 6 y 9 de enero, 23 de julio, 3 de agosto, 1 y 18 de septiembre de 2015 y 6 de enero de 2016). 11 Ley de Fondos de Inversión, art 7. 12 Regulados por el Decreto Legislativo 861 de 1996 (Ley de Mercado de Valores), modificado mediante las Leyes Nos. 26827, 27323, 27827 y 27649. El Texto Único Ordenado de la Ley del Mercado de Valores fue aprobado mediante el Decreto Supremo No 093-2002.

Nos. 26827, 27323, 27827 y 27649. El Texto Único Ordenado de la Ley del Mercado de Valores fue aprobado mediante el Decreto Supremo No 093-2002. 13 Se rigen por el Decreto Legislativo No 00862 de 1996 (modificado por la Ley No 27641 de 2002, y el Decreto Legislativo No 1046 de 2008), y el Reglamento de Fondos de Inversión y sus Sociedades Administradoras, emitido por la Superintendencia del Mercado de Valores mediante Resolución de Superintendencia 00029/2014. 14 Contenido en la Resolución CONASEV No. 0068 -2010 (modificada por la RSMV 006 -2012-SM/01.1; la RSMV 008-2013-SM/01.1, y la RSMV 005-2015-SM/01.1). 15 Ley 20.712, art. 3.M. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 7

perjuicio de la obligación de la administradora de gestionar adecuadamente sus riesgos y establecer los controles necesarios para abordar los potenciales conflictos de interés que puedan surgir a partir de la realización de estas actividades. En Colombia, las sociedades administradoras de inversión tienen como objeto exclusivo la administración de fondos de inversión colectiva, mientras que las sociedades fiduciarias y las sociedades comisionistas de bolsa pue den desarrollar otras líneas de negocios distintas de conformidad con lo autorizado por la ley a cada una de ellas. En México, las sociedades operadoras de fondos de inversión tienen como objeto exclusivo la administración de fondos de inversión o sociedades de inversión. En Perú, las sociedades administradoras de fondos mutuos de inversión en valores solo pueden

En México, las sociedades operadoras de fondos de inversión tienen como objeto exclusivo la administración de fondos de inversión o sociedades de inversión. En Perú, las sociedades administradoras de fondos mutuos de inversión en valores solo pueden administrar esta clase de fondos; las sociedades administradoras de fondos de inversión (SAFIs) solo pueden administrar esta clase de fondos, y además pueden administrar carteras de valores de terceros como actividad complementaria, y las sociedades administrad oras de fondos (SAFs), pueden administrar tanto fondos mutuos de inversión en valores como fondos de inversión. Por otro lado, es de mencionar que en cada uno de los países de la Alianza existen normas legales y reglamentarias adicionales que aunque no tienen por objeto regular los fondos de inversión como tales, inciden en la industria de diversas maneras, y por ello han de ser tenidas en cuenta en el proceso de evaluación e implementación de un “pasaporte regional”. Entre ellas se destacan (i) las normas relativas al régimen de inversiones admisibles de los inversionistas institucionales –en particular los fondos de pensiones, y las entidades aseguradoras respecto de las reservas técnicas -, en lo relacionado con los límites aplicables a la colocación de re cursos en fondos de inversión nacionales y extranjeros; (ii) las normas tributarias aplicables a los rendimientos generados por las inversiones realizadas en dichos fondos, que son tenidas en cuenta por los inversionistas para calcular la rentabilidad neta de las inversiones, y (iii) las normas cambiarias que rigen el ingreso y egreso de divisas en cada país por parte de los extranjeros que invierten en fondos de inversión locales.

2. MERCADOS De acuerdo con el estudio del Banco Mundial, los mercados de fondos de inversión, en los países

egreso de divisas en cada país por parte de los extranjeros que invierten en fondos de inversión locales.

2. MERCADOS De acuerdo con el estudio del Banco Mundial, los mercados de fondos de inversión, en los países que conforman la Alianza del Pacífico presentan las siguientes características generales:  En conjunto, el nivel de penetración de la industria , medido como porcentaje del PIB , es aún bajo (Chile: 16.7%, Colombia: 9.3%, México: 9.3%, Perú: 3.1%), lo que indica la existencia de un margen amplio de crecimiento. Al comparar estas participaciones con las del promedio de Latinoamérica, se observa que Chile se encuentra por encima del promedio, mientras que Perú se encuentra por debajo de dicho valor, Colombia y México se encuentran en el promedio. Al comparar estos valores con las participaciones de los fondos en otras jurisdicciones se puede concluir que existe un mercado potencial importante a desarrollar a lo largo de los 4 países. En la Tabla 1. se presenta el valor de los fondos como porcentaje del PIB tanto en los países de la Alianza como en otras jurisdicciones: Tabla 1. Activos de los fondos de inversión como % del PIBM. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF

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Fuente: World Bank Global data 2016  Existe predominancia de los fondos de mercado monetario16 y de corto plazo con subyacente de bonos: así, en Perú alrededor del 90% de la industria está representada en fondos de mercado monetario, porcentaje que en Colombia es del orden de 80%, en México es del orden del 60% y en Chi le es del orden de 40%. Correlativamente, es bajo el nivel de desarrollo de otros

monetario, porcentaje que en Colombia es del orden de 80%, en México es del orden del 60% y en Chi le es del orden de 40%. Correlativamente, es bajo el nivel de desarrollo de otros productos como los fondos de inversión en acciones, activos inmobiliarios y de private equity.  Los fondos de inversión son empleados por los inversionistas principalmente pa ra ahorros de corto plazo con alta liquidez, con tasas de interés mejores que las disponibles en depósitos de ahorros bancarios, y no como instrumentos de inversión a mediano y largo plazo.  Los cuatro países de la Alianza muestran incrementos en el volumen de recursos manejados a través de fondos de inversión, en distintos niveles y con una clara tendencia creciente , lo que implica un mercado potencial de fondos de inversión

III. DESAFÍOS PARA LA INTEGRACIÓN En los estudios adelantados por el Banco Mundial se han identificado desafíos importantes principalmente en tres aspectos: diferencias en las características regulatorias estructurales y operacionales de los fondos, tasa de cambio e impuestos.

1. CARACTERÍSTICAS REGULATORIAS ESTRUCTURALES Y OPERACIONALES En la presente parte realizamos un análisis de las regulaciones sobre fondos de inversión de los

16 Teniendo en cuenta que no existe una definición globalmente aceptada, de conformidad con sus elementos principales, los fondos del mercado monetario pueden ser definidos como aquellos que tienen como objetivo otorgar al inversionista instrumentos que preserven su capital con al ta liquidez. Son ofrecidos a todo tipo de inversionistas y su principal característica es que son un vehículo de gestión del efectivo. Lo s instrumentos que conforman este tipo de fondos se caracterizan porque sus vencimientos son de corto plazo y su denominación en moneda local, constituyéndose

principal característica es que son un vehículo de gestión del efectivo. Lo s instrumentos que conforman este tipo de fondos se caracterizan porque sus vencimientos son de corto plazo y su denominación en moneda local, constituyéndose en una inversión diversificada de alta calidad.

País Activos de los fondos de inversión como % del PIB Francia 49.2 Gran Bretaña 47.3 Promedio países con Altos ingresos 22.1 España 19.5 Chile 16.7 Mundo 10.9 Colombia 9.3 México 9.3 Promedio países Latinoamérica 9.3 Perú 3.1M. Aya, H. Guerrero, M.Galindo / Publicaciones URF 9

países de la Alianza tomando los elementos más relevantes, en línea con los principios de IOSCO17 sobre esquemas de inversión colectiva. A continuación se encuentran los principales aspectos revisados: 1.1 Forma y estructura legal18 En Chile, Colombia y Perú los fondos de inversión tienen la forma legal y estructura de patrimonios independientes, autónomos o de afectación, de creación legal, al paso que México acogió la forma y estructura societaria, lo cual no implica que pueda considerarse que alguna de tales formas legales y estructuras es per se superior a la otra. En el caso de los fondos de inversión que tienen el carácter de patrimonio independiente, autónomo o de afectación, existe un órgano operador externo, que es la entidad administradora, y el fondo puede tener otros órganos de dirección y control (p. ej., gestor de portafolio, distribuidor, custodio, comité de inversiones, comité de vigilancia, asamblea de inversionistas), mientras que los fondos

puede tener otros órganos de dirección y control (p. ej., gestor de portafolio, distribuidor, custodio, comité de inversiones, comité de vigilancia, asamblea de inversionistas), mientras que los fondos de inversión organizados como sociedades (México) son compañías sujetas a las reglas especiales de la Ley de Fondos de Inversión, conforme a las cuales la compañía es administrada por una sociedad operadora de fondos de inversión, y no tiene consejo de administración ni asamblea de accionistas, y las funciones propias de estos órganos corporativos se asignan a la sociedad operadora y al socio fundador, respectivamente. No obstante lo anterior, se pudo observar que en todos los casos las formas legales y estructuras autorizadas permiten cumplir con el objetivo de distinguir el conjunto de recursos de los inversionistas de los activos de otras entidades, a sí como, de establecer de manera clara que los activos de los fondos de inversión son inembargables por parte de los acreedores de los inversionistas y de la entidad administradora, pero pueden ser perseguidos por los acreedores del fondo mismo. Así mismo, se cumple el presupuesto básico de gobernanza consistente en contar con un administrador separado y autorizado por el regulador. De conformidad con lo anterior, en este punto no existen diferencias estructurales que dificulten la armonización regulatoria. 1.2 Custodio19 Todos los países de la Alianza exigen la contratación de un custodio para los valores de los fondos

17International Organization of Securities Commissions - IOSCO. Principles for the regulation of collective investment schemes and explanatory memorandumOctober 1994 [en línea]. Disponible en: http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD40.pdf 18“The regulatory regime should have requirements as to the legal form and structure of CIS which provide certainty to

schemes and explanatory memorandumOctober 1994 [en línea]. Disponible en: http://www.iosco.org/library/pubdocs/pdf/IOSCOPD40.pdf 18“The regulatory regime should have requirements as to the legal form and structure of CIS which provide certainty to investors in assessing their interest in a CIS and enable the pool of investors' funds to be distinguished from the assets of other entities. This may be achieved either through the use of the corporate form, a trust arrangement or other structure recognised under the law of the home jurisdiction as an acceptable form of collective investment scheme. The regime must place limits on or regulate the use of different types of securities which have differing claims on the assets of a CIS.” 19 Para efectos de este punto, el presente estudio tiene en cuenta los estándares para la custodi